宋鸿兵：美国消费将进入15年左右的冰河期

2009年12月14日 第一财经日报

　　宋鸿兵

　　按：

　　12月5日，光大银行广州分行与《第一财经日报》读者俱乐部联合举行“谈‘股’论‘金’”讨论会。环球财经研究院院长宋鸿兵应邀发表演讲。现将嘉宾演讲主要观点以及精彩互动整理呈现，以飨读者。

　　从整体来看，全球金融我们要做一个大体分析，究竟目前金融市场处于什么样的态势。

　　上一次1929年大萧条，资本市场大暴跌之后，很快在1930年出现了非常猛烈的反弹，这就是著名的熊市反弹概念的来历。这次反弹中整个股市反弹了50%。如果翻开1930年美国各大报纸，把日期和公司名字去掉，报上的描述和语气，跟今日关于华尔街的报道极其相似。同今日一样，当年的的确确也出现了一年左右看起来非常像复苏的状况，所以当年对巴菲特很有影响的老师——本杰明·格雷厄姆(Benjamin Graham)也判断失误，在1929年这次大暴跌之后入市抄底，最后差一点血本无归，他事后痛定思痛，得出了两条原则：第一条，千万不要亏损；第二条，千万不要忘记第一条。

　　误判趋势而进行投资，尤其是进行价值投资和长远投资，后果不堪设想。之后，1931年5月，爆发了另外一次重大危机，这次危机的发源地是远离全球金融中心的奥地利，奥地利联合信贷银行突然垮台，并很快连带其他几个国家爆发了一连串银行倒闭。所谓大萧条时代其实是从这时候才开始的，它的起点是1931年5月，在这之后全球出现了将近10年，对有些国家而言是十几年的经济大萧条。

　　今天呢？紧接着这次2007年次贷危机、2008年金融海啸，我们似乎看到了2009年的幅度达到50%的大反弹。1930年的反弹，幅度也超过了50%，市场走出的曲线跟目前的颇为相似。现在，问题的关键是如何来判断真正的趋势。如果我们判断全球经济已经彻底复苏了，马上要出现一个新的大牛市，这就是牛市的起点。如果我们判断目前不是危机的终点，后续还有问题，那么就要判断，当前已经反弹的价格是真实的吗，现在会不会同1930年一样，是新一轮下跌的起点？

　　要进行这种判断，关键是要判断美国经济的走势，判断美国经济的基本面。我们可以从美国投资、消费、出口三驾马车的角度，从短期、长期两个视野来分析美国经济。

　　出口只占美国经济的10%左右，很难担当拉动美国经济的主要推动力量。而且，美元是国际货币，这要求美国通过贸易逆差输出美元，因此美国出口不会有太大起色。从投资来看，美国其实跟中国面临同样的问题，就是政府投资基本上是投资唯一的主力，而私人投资者，由于终端消费市场的疲软，并不愿意跟进。目前美国政府投资拉动了经济增长中的2/3。

　　真正的关键在于消费。我们的判断是，美国消费短期难振、长期则进入了一个15年左右的由人口结构决定的“冰河期”。

　　短期来讲，虽然官方失业率在10%左右徘徊且近日有所上升，但如果按照美国劳工部统计的广义失业率概念，目前美国整体失业率在17.5%左右，我认为这是美国的真实失业率。在大萧条时代，美国失业率最高达到过25%，10年中的平均失业率是18%。换句话说，目前美国的失业率已在逼近大萧条时代的水平。

　　前些天美国感恩节消费创出新高，但很少有人注意到，感恩节之后退货率也达到历史新高。很多人买礼物是送给亲友，但在接到礼物之后，很多人都把礼物拿到商场退货换成了现金。

　　从中长期来看，人口规模和人口结构是影响消费的根本性因素。1945年二战结束之后，有1200万军人复员，紧跟着就是所谓“婴儿潮”时代(其高峰出现在1961年)，在此期间，美国一共出生了7900万人口，这批人占美国就业人口总数的近一半，全国人口的1/3。他们构成了美国市场庞大的消费者群体，也构成了美国社会的中坚力量。

　　根据美国劳工部的统计，美国人在一生中的消费，和年龄直接相关，从20岁到50岁，随着就业、结婚生子、职位上升，消费逐年上升，从20岁后的每年1.5万美元到48岁最高峰达到4万美元。50岁以后年消费就开始逐渐下降。

　　这样，如果以1961年为婴儿潮高位，以48岁为消费高位，那么2009年(1961+48)就是美国人口结构引导消费的最高点。从美国目前的人口结构来看，从2009年到2024年左右，美国消费将进入一个长达15年的剧烈下滑期。

　　一个佐证是，美国上世纪70年代到80年代出现的股票萧条期，就和一战后的第一波人口高峰期过去，新的人口周期没有起来，有很大的关系。日本战后人口结构改变周期发生在1994年，这之后日本经济和金融市场也进入了多年萧条期。

　　这一轮救市政策，如果综合美国财政部政策、美联储担保、问题资产救助计划、联邦住房金融救助、联邦存款保险公司救助等等，美国政府救助措施总共花费了23.7万亿美元。美国众议院监督与政府改革委员会共和党籍委员伊萨将这称为一个破天荒的数字，他说就算一个人从耶稣诞生之日起，每天开销100万美元，到现在都用不到1万亿美元。

　　这样，美国经济的中长期疲软，将会体现到美国的融资体系问题上。美联储前主席格林斯潘和阿根廷前副财长圭多蒂(Pablo Guidotti)曾提出过一条经典法则，一个国家要想避免债务违约，其硬通货储备要大于等于12个月内到期的短期外债。

　　美国未来12个月到期的债务总量是3.5万亿美元，这意味着美国财政部明年要有一个巨大的融资规模，筹不到这笔钱就会出大娄子。目前美国国内的储蓄有6000亿美元，即便全部用来购买国债，还将有近3万亿美元的缺口。而美国的硬通货储备不足5000亿美元。尤其是，目前美联储已经表示明年一季度要停止直接购买美国国债，这才是明年最大的风险。

　　Q&A互动问答

　　问：这一轮危机金融市场发生了很多黑天鹅事件(小概率事件)让投资者很无措。你认为，2010年可能会有什么黑天鹅事件发生？

　　宋鸿兵：我想提的一个是，要谨防美元在2010年，尤其是上半年剧烈反弹。历史经验表明，美元是绝不会自动退出历史舞台的，所以某些时候反弹非常剧烈，有可能在短期之内反弹20%甚至30%。美元的反弹意味着黄金(1114.00,-9.30,-0.83%)价格将会暴跌。

　　问：很多分析人士提到过，美国黄金期货市场上，投资者持有的黄金期货期权头寸达到900吨黄金，而交易所黄金库存只有不到300吨。会不会出现投资者对黄金现货的挤兑，以至于期货市场的违约或者关闭，这样的黑天鹅事件会不会在明年发生？

　　宋鸿兵：我认为最终不会出现违约，因为会改变游戏规则。现在已经改变了，没有现货的时候，现在可以用黄金ETF等形式替代。不过也要注意黄金ETF的现货黄金储备风险，比如有一个黄金ETF就提到，它担保可以随时兑付黄金，但在合约中它指出，因为黄金托管方出问题而导致不能兑付黄金现货的风险它们不负责。这样的问题需要考虑。

　　问：你个人从什么时间开始投资黄金，主要的持有形式是什么？

　　宋鸿兵：我从2001年开始投资黄金和白银，主要是黄金股票还有实物黄金，股票不同阶段不一样，一直以来以实物投资为主。

　　问：你在演讲里讲到，美国股市上涨的一个重要因素，是美元贬值的推动。你在后面继续预期，美元贬值在中长期会持续，那么美国股市会不会因此是一种上涨态势？

　　宋鸿兵：货币贬值意味着货币真实购买力的下降。如果这种形势之下投资股票，哪怕道琼斯指数在上涨，投资者的实际收益、真正的投资回报还是在下降的。