金融的警钟

江 涌

中国经济安全系列之十三 原载《世界知识》2008年第11期

当有人笑看美国因次贷危机而灰头土脸时，却没有觉察到中国金融的严峻情况，或许可以警觉地说，“危机已经迫近”。依笔者所见，局部危机已经出现了。

股市怎样了

中国股票市场在沉寂多年后于２００５年末迎来了空前的“牛市”大转机。然而，就在上证综指高歌猛进时，美国爆发了次贷危机。一向持有“中国是中国，世界是世界，井水不犯河水”之判断的股民，这次却沉痛地领教了“全球化”的威力。虽然次贷危机的震中在美国，但是美国金融市场似乎只是泛起几圈涟漪，道琼斯股指跌幅只有１０％多一点儿。相反，远离震中的中国Ａ股却波涛汹涌，跌幅超过５０％。

美国次贷危机在一定意义上影响到中国股市暴跌，对另一些人来说，则带来“抄底”华尔街的“良机”。正盘算“走出去”的一些金融家，在美国次贷危机面前似乎颇有摩拳擦掌的味道。次贷危机是一种新型危机，有间歇性特征。就在新一波风潮来临之际，美国财政部迅速地通过了中国中信对美国第五大投行贝尔斯登１０亿美元的投资计划，着实令市场与中方十分意外，因为这与美国一贯的、而且对特定国家尤其明显的市场保护作风差异太大。然而没有几天，贝尔斯登就宣布陷入困境，中信险入陷阱。

在此之前，中国国家开发银行对英国巴克莱银行的投资、中国投资公司收购百仕通和摩根斯坦利各约１０％的股份、平安保险对比利时—荷兰金融集团富通银行的投资等“走出去”都出现严重亏损。另一方面，“请进来”的境外战略投资者都赚大钱了。美国银行得意地称，该行在中国投资所带来的收益远远超出次贷危机造成的损失。该行在２００５年投资３０亿美元于中国建行（获８．５％股权），而到２００７年底评估获利超过３００亿美元。

外汇储备怎样了

外汇储备是什么？说到底，最后是“西方世界印刷的纸张”，主要就是美国的“绿色纸片”，世界习惯称之为“绿背”。如今，信息化了，用“电子货币”，美国连纸张与印刷成本都不用支付了。国际秩序的不公，中国竞争力的薄弱，使得中国早期不得不不断地增加外汇储备，用廉价的劳动力、廉价的资源与廉价的环境去换取“西方纸片”。中国经济快速增长，外汇储备不断增多，还有必要拿着实实在在的资源去换回这些“西方纸片”或“电子符号”吗？

答案也许是：这样做是危险的。曾经有一种观点否定增加黄金储备，其理由是，美元资产有收益，而黄金没有收益。多年前就有有识之士指出，外汇储备不是“多多益善”，而是“多则遗患”。可惜的是，这一观点被指责为“不懂经济”。有人解释说：中国储备虽大，但是人均起来比新加坡少得多，所以中国的储备不是多了，而是少了。当中国外汇储备过万亿后，西方评论中国据此有了“战略武器”，有了极有分量的“谈判筹码”。然而，我们看到的却是中国陷入被动。一方面，中国不得不增加外汇储备进而增加国内流动性；另一方面，我们还无法调整我们的储备结构，因为那样会加剧美元贬值，不仅不符合“利益攸关方”的大国责任，而且会使我们的储备缩水更多。

２００８年３月２０日，国际货币基金组织发布《世界经济展望报告》草案指出，自２００２年以来，美元实际已贬值约２５％。中国１．７万亿外汇储备中美元居多，根据有关专家分析，今年以来在人民币升值与美元贬值的双重夹击下，中国外汇储备每月缩水都在１００多亿美元，相当于每月损失“四艘航空母舰”。在我们还没有觉察、当然还有人坚决否认“货币战争”时，中国已经遭遇重创。

人民币怎样了

一般理解，一国发生货币危机的重要特征是该国货币的急速大幅度贬值。但易于被轻视或被迷惑的是，货币持续大幅度升值其实也是一种危机，至少也是“暴风雨即将来临”的前奏。上世纪８０年代中期以后日元大幅度升值就是一场金融危机，而且还预示着一场更大的经济危机。

人民币现在处于升值中。我们知道，中国发展的是实体经济，而实体经济很受人民币持续快速升值的危害。中国有关部门对此有了初步评估：人民币升值导致中国出口增速放缓，盈利水平下降；外贸出口每波动一个百分点，将影响中国１８万人～２０万人的就业。在人民币不断升值的情形下，越来越多的企业特别是外向型企业陷入困境。

通常，一国国际收支持续顺差会导致该国货币不断升值，人民币升值有这层逻辑。但因素更多的是，在不断升值的强烈预期中持续升值。升值步伐越来越快的人民币，本身已经成为人民币持续升值的重要动因。在金融监管乏力的态势下，巨额境外资本进入中国，人民币资产在金融资本掀起的泡沫中沉浮。人民币资产由“香饽饽”到“烫手山芋”，仅一步之遥。一旦境外资本出现大规模抽逃，传统的货币危机则随即上演。抛售的是打杀，追逐的是捧杀。人民币，还是很让人担忧的。

银行怎样了

在境外投机资本涌入、外汇储备增加的情形下，基础货币投放越来越多，经过所谓“乘数效应”，人民币资产出现泡沫，通货膨胀日趋显著。时下，中国的通货膨胀在８．５％，而存款利率只有其一半。实际的负利率吞噬着百姓积攒的财富。由于没有更多选择，老百姓很无奈地成为银行的“铁杆”、“忠实”的储户。这种现实的无奈，已经显示出银行管理的问题。

银行的问题更多体现在巨额金融资产的流失。根据２００６年１月的银监会２号令，中国境内新建股份制银行要有外资参股。我们对这种引进“境外战略投资者”的解释，一是人家有充裕资金，然而事实是，中国自己的资金多得没地方去；二是中国人自己不愿意购买，只好卖给外资；三是人家有先进的技术与管理经验。美国的次贷危机已经表明，事实不尽如此。

引进“境外战略投资者”，奉送给人家的是“原始股”。有学者统计，“境外战略投资者”在中国十家银行所获得的资产收益就高达１０６００亿人民币，若加上在广发行、深发展、华夏和北京银行的控股所得约７０００亿元，合计达到１．７万亿元，其中绝大部分是２００６年一年取得的。说实在，金融玩家会让你的巨额财富轻易流失，流失得如此迅速与不声不响，如水银泻地。由于中国的商业银行都引进“境外战略投资者”，这些境外者赚取了多少，实难数计。“股改”旨在提高银行的国际竞争力，竞争力的提高旨在提高银行的盈利能力。中国的银行绝大多数还没有“走出去”，财富利润就被“蒸发”了。更有甚者，整个地卖给了外资。

房地产怎样了

房地产业在统计划分上虽然不属于金融业，但是在现代市场经济中，该行业越来越具有诸多金融特性，而且会对金融产生巨大而深远的影响。因此，将房地产危机纳入金融危机考量，当无太多疑问。

国际经验一再表明，房市与股市易酿泡沫，积聚金融风险。中国房地产市场泡沫已经到了不可小视的境地。国际上，以单位面积房价与居民可支配收入之比（即＂房价收入比＂）是衡量房地产健康程度的通用方法。世界银行认为，正常的“房价收入比”发达国家一般在１．８～５．５之间，发展中国家则在３～６之间，而中国诸多城市已超过１２！次贷危机爆发前，美国泡沫最严重的佛罗里达也没有超过６。

中国金融界一直将住房信贷视为优质资产，并没有对住房按揭贷款进行“优次”划分，而且在实际放贷操作中，提供不实收入证明等虚假文件的比比皆是。目前，中国房价处于上升周期，高房价掩盖了借款人的信用风险和投机因素。倘若中国的房价出现逆转，其潜在风险必然会暴露出来。一段时间，深圳等城市房地产价格下跌，北京等城市房地产价格虽居高不下，但是成交量萎缩。这些迹象隐约地表明，中国房地产市场的“硬着陆”几率甚大。鉴于国内银行一半左右的信贷资产与房地产相关，而信贷证券化率很低，少有分散风险的渠道，因此一旦发生房贷危机，恐怕会比美国次贷危机更加严重。

金融监管怎样了

经济主权是国家主权的重要组成部分。独立的金融主权是进行有效监管的重要前提。中国是个大国，是个有“个性”的发展中大国，中国必须保持、维护自己的独立经济主权。然而近年来，在境外游资充斥且还在涌入的态势下，在外来压力下，中国有关部门竟然表示“中国并不在意货币政策的独立性”。

这种“不在意”不仅表现在口头上，而且体现在我们的金融实践中。我们引进“境外战略投资者”，有些做法存在法律问题。比如，２００６年１１月，广东发展银行“成功”实行股份制改造，美国花旗银行以２０％的股权获得１００％的经营权，明显违反了《中国人民共和国公司法》有关“同股同权”的规定。

还有，２００８年３月出台的《银行控股股东监管办法（征求意见稿）》规定，境外金融机构取得中资银行控制权，需要国际评级机构出具评级报告。然而，国际评级机构一直存在严重的道德风险，尤其是在２００１年～２００２年美国大公司财务丑闻以及此次次贷危机中已暴露出极大的问题。亚洲金融危机后，日本、东南亚诸多国家都明确规定，凡是于本土投融资的机构，都要经本土评级机构评级。２００２年初，中国证监会颁文规定，要求上市公司ＩＰＯ及再融资时，必须由国际会计师事务所进行“补充审计”。上述“监管办法”的规定与“补充审计”似乎异曲同工。正是这种一定要外人介入的原则立场被国人不断质疑。

金融机构的主导权关系到国家的金融安全与经济安危。在美国，外资进入美国市场、控股美国机构需要获得州政府、美联储、存款保险公司、货币理事署、美国外国投资委员会甚至美国国会的批准，而且，针对中国还特别成立了美中经济与安全审查委员会。然而，中国的相关金融监管却并不对应。境外机构进入中国市场、控股中国机构，从标准认定、审批、授权等完全由一家“包办”，相关部门也不断通过部门立法进行自我授权。权利与义务应当是平衡的。设想，一旦中国出现严重金融危机，相关部门能否将巨大责任一肩扛起？

信心怎样了

现代金融学早就不为一般社会科学所局限，不仅是对数理学、工程学的广泛运用，而且越来越呈现出哲学、心理学的特征。投资者的心理预期直接决定着金融市场的潮起潮落。金融监管者与被监管者的较量，越来越体现在对市场话语权（实际也就是对投资者信心）的争夺。如今，中国大众对中国的金融市场、金融体制、金融监管已经越来越多地表达意见甚至质疑。事实是，在中国的金融市场上，摩根斯坦利与高盛等外资金融机构的报告比我们相关监管机构的报告更有影响力，所谓“投资大师”罗杰斯的讲话更能调动投资者的情绪。正是根据投资者的信心危机、普通大众的信心状况，本人才敢说：金融危机迫近的警钟正在中国响起。