西方金融危机对中国经济的影响

左大培（2010年2-3月）

2008年的西方金融危机对中国经济具有巨大影响，大大降低了中国的经济增长率，但是并未给中国造成深重的经济灾难。中国政府在危机爆发后采取了坚决的反危机措施，实施了一系列扩大总需求、特别是扩大国内需求的经济政策，使中国没有陷入明显的经济萧条。中国在这一次世界性的经济衰退中发挥了巨大的影响，凸现出一个经济大国的形象，国际地位显著上升。但是，这次的国际金融危机也深刻地说明，中国的经济安全存在着重大的隐患；为保障中国的国家安全，中国经济还必须进行重大的战略调整。

2008年的世界性金融危机主要由美国的金融危机引发，并且以2008年9月美国的雷曼公司倒闭为危机大爆发的标志。而美国的金融危机则直接由美国的“次级抵押贷款危机”发展而来。美国住房次级抵押贷款大批违约而造成的这场危机从2007年3月就开始，其不断的深化和蔓延最终导致了美国乃至世界性的金融危机。

这场金融危机的最直接后果是西方发达国家陷入了严重的经济衰退，总产出下降，失业剧增。危机的策源地美国的GDP增长率2007年为2.1%，2008年下降到0.4%，2009年则为负的2.4%，危机使美国的GDP在2009年实际下降了2.4%。美国官方公布的失业率则从不到5％迅速上升到高于10％。而日本的GDP2008年也只增长了0.7%，2009年更是下降了5％。

一、西方金融危机对中国经济的直接影响

美国引发的这次西方金融危机，主要是通过中国与发达市场经济国家的各种经济关系而直接影响了中国经济。到目前为止，西方金融危机基本上还是通过影响中国的对外贸易而直接影响中国经济。

综合中国与西方发达市场经济国家在各方面的经济关系可以推测，西方的这次金融危机可能通过下述途径直接影响中国经济：

一、减少中国的出口和对外贸易，由此而减少对中国产品的总需求，使中国的总产出和总收入减少，显著地降低中国经济的增长率。

这次金融危机使西方发达国家的经济显著衰退，特别是美国的经济明显衰退。西方发达国家的经济显著衰退本身会减少中国对这些国家的出口和净出口，美国的经济衰退本身更是会减少中国对美国的出口和净出口。特别是中国对美国的出口和净出口，不仅数额巨大，而且对美国的净出口实际上构成了中国对外净出口的主要部分；而中国对美国的出口受美国国内宏观经济形势影响极大，对美国的经济增长速度高度敏感。美国由于金融危机而陷入严重衰退必定会导致中国的出口和净出口增长速度急剧下降，甚至导致出现负增长。对外出口的停滞和下降本身会减少中国的就业，增加失业，尤其可能从经济上严重地打击高度依赖对美国出口的广东等中国沿海地区。

中国的大批企业依靠出口特别是对美国的出口而生存。出口市场的萎缩可能使这些依靠出口的企业陷入财务上的困境甚至倒闭。它们的倒闭会增大中国内地的失业问题，它们的财务困境会对中国的金融业造成巨大的冲击，甚至可能由此造成中国的银行业出现巨额坏账、证券市场面临崩溃。

二、在中国内地的许多外资企业是美欧国家企业的子公司或分支，西方的金融危机造成的金融混乱可能使这些美国甚至西方企业的资金链断裂，从而牵连到其在中国的子公司和分支经营陷入困境。中国的这些外资企业的经营困境可能暂时加剧中国国内的就业问题。

三、中国最近几年对外有大量的证券和其它投资，西方金融危机造成的金融业亏损可能波及中国对外所作的这些投资，降低这些对外投资的收益甚至使其亏损，造成中国人财富的损失；西方金融危机所造成的恐慌情绪还会造成对外投资亏损的预期，由此吓阻了中国的对外投资。最近中国官方透露，中国68家央企涉足金融衍生产品业务浮亏114亿元，就是这种金融投资亏损的例子。

不过，中国对外流出的资金主要是外汇储备中持有的外国政府债券，对外流出资金中的商业性投资数额并不大，而西方金融危机到目前为止还没有造成中国外汇资产投资的巨额直接损失，因此这次西方金融危机到目前为止还没有给中国的对外投资造成很大的直接损失。

需要注意的是，中国以其外汇储备所购买的许多债券，实际上并不是真正的国债券，而是与政府有关联的债券，如政府隐性担保的公司的债券。这次西方金融危机发展的最终结果，仍然可能导致这样的债券不能及时足额偿还；就是美国等国政府欠中国的债务也有不履行偿还约定的可能。这种债务违约可能给中国政府及全体中国人民造成一定的财富损失。

四、这次西方金融危机大大降低了国外的资金盈利率，使美国的名义利率降低到接近于零。而中国的利率并不需要降到如此之低。中国的利率高于美国，加上国际投资者普遍预期中国的资金回报率高于国外，已经在2009年导致外国资金大量涌入中国，造成了超大规模的外国投资。这在短期中虽然可能进一步增大中国国内的总需求，提高中国的经济增长率，但是也会同时提高中国的通货膨胀率，拉高中国的房地产价格和股票价格，造成中国更为严重的经济泡沫。这样的经济泡沫一旦形成就迟早会破灭。而当这样的经济泡沫破灭时，中国就会发生1997年东亚金融危机式的经济危机。这是西方金融危机在长远中可能对中国经济造成的最大威胁。

以上所述西方金融危机对中国经济的4种直接影响，第一种影响主要集中在影响中国的对外贸易，后3种影响则基本上是通过跨国的资金流动发生作用。到目前为止，西方金融危机对中国的影响还主要表现在通过中国的对外贸易对中国发生的影响上，通过跨国的资金流动而对中国经济发生的作用尚未清楚地表现出来。尽管如此，我们必须密切关注西方金融危机通过跨国资金流动对中国经济可能发生的影响。特别是在长期中，美国的低利率可能在中国催生新一轮的经济泡沫并最终导致未来的经济崩溃。这种长期影响才可能是西方金融危机对中国最严重的坏影响，我们最需要防范的是这样的长期恶劣影响。

到目前为止，西方的经济和金融危机主要通过影响中国的进出口和对外贸易顺差而影响了中国经济。

2007年中国进出口总额为21738亿美元，外贸顺差为2622亿美元；2008年中国进出口总额为25616亿美元，比上一年增长17.8%，其中进口11331亿美元，出口14285亿美元，顺差2954亿美元；2009年中国对外贸易进出口总值22072.7亿美元，比2008年下降13.9%，略高于2007年的对外贸易进出口总值。2009年中国进口10056亿美元，出口12016.7亿美元，外贸顺差为1900多亿美元，比2008年下降约1千亿美元。中国2009年的国内生产总值（GDP）为335353亿元人民币，当年减少1千亿美元的贸易顺差，直接降低中国经济增长率2个百分点左右。

2005年到2007年，中国的贸易顺差每年增加约6百亿到1千亿美元，这本身直接增加了中国的经济增长率约2到3个百分点。西方金融危机爆发后，中国的贸易顺差在2008年增加不大，2009年大幅下降，使对外贸易对中国经济增长的作用从提高增长率3个百分点变为降低增长率2个百分点。综合计算这一增一减的相反作用，可以说，西方金融危机使出口对中国总需求和经济增长的拉动作用降低了大约5个百分点。

二、这一轮的中国经济增长率下降

在西方金融危机降低出口对中国经济增长的拉动作用5个百分点的同时，中国的经济增长速度发生了显著的波动：中国的经济增长率2006年为11.1%，2007年为11.9%，2008年第4季度降低到与上年同期相比增长6.8%，2008年全年的经济增长率下跌到9.6%，2009年中国政府为保证经济增长率不低于8％而付出了巨大的努力，但是中国的经济增长率仍然降低到8.7%。

如果一国本年的对外贸易顺差等于上一年的对外贸易顺差，则该国的出口和对外贸易对该国本年的总需求和经济增长的拉动作用就为零，出口既没有提高、也没有降低该国本年的经济增长率。据此计算，中国的对外贸易顺差2007年比2006年增加近1千亿美元，2008年只比2007年增加约3百亿美元，2008年比2007年对外贸易顺差增加额减少了约7百亿美元，这本身就直接降低了中国经济的增长率2个百分点左右。单纯从数字上看，似乎中国2008年的经济增长率低于2007年的经济增长率2个多百分点完全是由于对外贸易顺差的减少。

但是实际上，2008年中国经济增长率的降低首先不是由于西方金融危机降低中国对外贸易顺差的增加额，而是开始于中国自主实施反通货膨胀的宏观经济紧缩。

中国经济的“潜在生产能力”（潜在产量）每年增长大约为9％多，而到2007年为止中国已经连续5年每年经济增长大约为10％甚至明显高于10％。到2007年，中国实际产出已经超过其当年的潜在产量大约2％。实际产出高于潜在产量是由于总需求过旺，总需求过旺同时就造成了通货膨胀：中国的居民消费价格指数（CPI）与上年同期相比，2006年增长1.5%，2007年增长4.8%，2008年甚至增长5.9%。而中国的工业品出厂价格（PPI）与上一年同期相比，2008年6月上涨了8.8%，7月上涨了10%，达到了1996年以后的10年最高增幅。

只是到2009年，由于中国的总需求不旺导致经济增长可能低于8％，整个经济的实际产出已经不比潜在产量大多少，通货膨胀的局面才消失，而出现了通货紧缩的威胁：2009年中国的CPI与上年同期相比，1月增长1％，2月增长就为-1.6%，由此开始了连续9个月的负增长，到10月还为－0.5％，只是到11月才回升到0.6%，全年平均的增长率可能为负。PPI与上年同期相比，2009年1月下降3.3%，5月下降7.2%。

这中间的转折实际上从2007年底开始。2007年底中国政府采取了坚决消除金融泡沫和反通货膨胀的政策，开始收紧银行信贷。紧接着这一资金紧缩的是股市暴跌，城市住宅售价的上涨也基本停止。到2008年10月份，全国70个大中城市房屋销售价格同比只上涨1.6%。

这一紧缩政策对实际宏观经济增长的影响开头并不明显，CPI和PPI的涨幅在2008年上半期甚至还很高，这典型表明了货币政策在当代对宏观经济运行的影响有明显的滞后。2007年中国全社会固定资产投资137239亿元，比上年增长24.8%；2008年中国全社会固定资产投资172291亿元，比上年增长25.5%。固定资产投资增长的速度似乎还有增加。

但是实际上，由于2008年中国的工业品出厂价格增长极快，以实物计算的固定资产实际投资增长率在2008年应当已经低于2007年。而且这种投资增长率的下降在下半年应当特别明显。这在房地产投资中可以清楚地看到：中国2008年房地产固定资产投资总额为35215亿元，比上年增长23％，房地产（开发和销售）投资完成总额30580亿元，比上年增长20.9%，但是这个投资完成额2008年上半年却比上一年同期增长了33.5%。虽然没有更进一步的数据来作准确推断，但是可以相信房地产（开发和销售）投资完成总额2008年下半年比上一年同期增长不到17％。到10月份，PPI比上年上升的幅度就降到了6.6%。

中国就是在这样一种宏观经济紧缩政策开始起作用、2007年过热的经济已经降温的情况下遭遇了西方金融危机的冲击。2008年第三季度，美国的金融危机震惊了世界，西方金融危机导致中国出口下降的作用也清楚地表现了出来。前边已经指出，单是由于西方金融危机造成的中国对外贸易顺差不再增加，就可以直接降低中国2008年的经济增长率2个百分点左右。中国2008年的经济增长率恰好也低于2007年的经济增长率2个多百分点，这表明中国单纯由于国内需求增加而拉动的经济增长率在2008年与2007年大约相等，都为9％多。而如果中国政府不在2007年底实行紧缩国内需求的宏观经济政策，中国2008年单纯由于国内需求增加而拉动的经济增长率会明显高于9％，2008年中国的经济增长率还将在10％以上，经济过热和通货膨胀的格局不会有根本性的改变。

这些数字表明，西方金融危机打乱了中国宏观经济调整的进程。中国2007年的经济过热本来要求中国政府实行坚决的宏观经济紧缩，但是中国无法影响的西方金融危机本身就造成了更为巨大的总需求紧缩，这使中国本来幅度还太小的宏观经济紧缩突然变得幅度过大。在这种情况下，中国政府为了防止宏观经济紧缩导致整个经济陷入严重衰退，不得不紧随西方国家政府进行了大规模的“救市”，转而于2008年底开始推行一系列的宏观经济扩张政策。

尽管2009年中国的经济增长率只有8.7%，但是，由于2009年中国对外贸易顺差减少1千亿美元直接降低了约2个百分点的中国经济增长率，2009年中国单纯由于国内需求增加而增加的总需求应当占整个GDP的10％以上，单纯由于国内需求增加而拉动的经济增长率会显著地高于10％。一旦中国的对外贸易顺差不再减少，不再因此而直接降低中国的经济增长率，再以这种比率增加国内的总需求就会使中国的实际经济增长率明显高于10％，由此而重新造成经济过热和通货膨胀，因为中国的生产潜力的增长今后不可能高于每年9％。

对中国宏观经济形势与对外贸易顺差的这种复杂互动关系的上述分析表明，西方经济波动造成的中国对外贸易顺差波动有可能加剧中国国内的经济波动，极大地增加了稳定中国经济的难度。