从紧的货币政策不可动摇

易宪容 中国社会科学院金融研究所研究员

近一段时间来，不仅美国次按危机进一步加深，全球的股市震荡不已，特别是国内股市连续下跌，而且南方雪灾，已经严重影响着整个国家宏观经济的运行。面对这种局面，市场有人在说，由于国内外经济形势的巨大变化，由于资本市场的动荡，由于中美两国利差的缩小，因此，为了避免中国经济也进入衰退，中国要重新审视既有货币政策，从而在根本上改变目前从紧的货币政策。
对于这样的论调，当然每一个人都能够从其角度发表不同的观点，这是市场经济的基本法则。但是，每一个人的言论都是意见，关键问题这些意见是否反映了现实的经济生活，是否与现实经济生活相符。如果这些观点与现实经济差距大，那么这只是意见而已，不必太多关注。如果它反映了经济生活的现实及内在规律性，那么，市场与政府就得注意了。
从美国次按危机来看，目前国际市场一片声音是，由于美国次按危机让美国经济开始进入衰退，但在本文来看，对于美国经济是否进入衰退期是言之过早。因为，尽管次按危机会给美国经济带来许多不利的影响，但是由这次次按危机导致美国经济衰退的可能性不大，从美国经济实体面来说，目前还没有哪个国家可与美国相比的。最近美国经济的问题，我想最为重要的方面可以是美元的快速贬值上。由于美元计价，美元贬值不仅使得消费者购买力下降，也使得国际市场上许多大宗产品的价格急速上涨。在这种情况下，看上去是可以增加美国的出口，但是对于绝对进口大国的美元来说，其进口产品成本也急剧上升，居民消费力迅速下降。因此，如果美元贬值出现逆转，美国就很容易走出目前的次按危机及经济所面临的困境。
对于中国经济来说，尽管中国经济经历了30年的高速增长，但是这种增长并没有结束，而且这种快速增长仍然会保持在一个较长时期内。在本文看来，中国经济在未来30年内仍然会保持在一个持续快速增长水平上，除非出现台海战争，但这种战争出现的可能性几乎为零。因为，尽管目前中国经济经历30多年发展已经达到一个较好的水平上，但与发达国家相比仍然差距很大，其发展潜力巨大；同时，中国是一个巨体经济（而不仅仅是一个大国经济），其内部经济发展相当不平衡或存在很大差别。这种不平衡既是缺点也是优势。如果能够通过好的制度安排把这种缺点转化为优势，那么中国经济发展潜力更是巨大。
比如说，目前中国雪灾看上去很大，所涉及到人口及所造成的损失也很大，但是它对整个中国经济来说，仍然只是局部的、暂时的。而且这种自然灾害，只要天气一改变，整个经济生产都会很快恢复过来。特别是在目前中国生产能力大、过剩产品多的情况下，通过中央政府与地方一起努力，这种自然灾害的不利局面在短期内就能够化解。
同时，我们应该看到，21世纪以来中国经济快速增长，最大的动力是城市化的运动及房地产市场的快速发展。因此，无论是最近国内股市巨大震荡，还是南方各省出现几十年罕见的雪灾，都没有对中国的城市化运动及房地产市场造成多大的影响。反之，中国经济增长仍然处于高位运行，物价水平仍然处于多年来的高位。
经国家统计局初步核算，2007年国内生产总值246619亿元，比上年增长11.4%，这大大超出了年初设定的8%的增长目标，中国GDP已连续5年增速达到或超过10%。从2007年第三季度开始，出口保持旺盛、外汇储备持续攀高、银行新增贷款提前超过年度目标、M2增速高走、投资出现反弹。这些数据都表明，中国的宏观经济形势仍然处于过热之中。
特别是物价水平，看上去2007年全年的CPI只有4.8%，但目前中国的CPI指标不仅存在指标体系的缺陷，也由于CPI是一个滞后指标，它反映的仅是已经过去发生了的事情。因此，用全年CPI的平均数来拉低CPI过高的严重性，可能导致一种政策上的失误。因为，从2007年7月份开始，国内CPI早就在6%以上高位运行，近几个月来，尽管中央政府希望临时性管制的方式来保证国内价格的稳定，但最近南方巨大的雪灾及国际市场许多大宗产品价格的上涨，更是容易全面推高国内CPI上涨。国内物价的上涨面对着进一步的挑战。
因此，如果国内央行也顺美联储那样采取宽松的货币政策，那么不仅政府几年来的宏观经济调控会付之东流，而且会让国内两大资产价格的泡沫进一步吹大，国内物价水平快速飙升。所以，从紧的货币政策不可动摇，这是保证目前中国经济持续健康发展的关键。

谨防超调的紧缩演变为滞胀

2008年01月29日 　 第一财经日报

刘煜辉

　　次贷危机深化，其影响已经远远超出人们先前的预期。

　　对于2008年的中国经济，这是利是弊，很大程度将取决于宏观调控政策本身。

　　当下强攻投资和通胀的调控思路值得推敲：频繁动用紧缩的货币手段，加息、提升准备金率、发行定向票据、特别存款乃至行政的窗口指导，迅速地抽干银行的流动性，一刀切地把投资压下来，冀望通过减少货币总额与资金量强行挤去资产和价格泡沫，不仅可能无法收到抑制通胀的实际效果，反过来还会使中国成为世界流动性的蓄水池。

　　投资消费关系的内部失衡所引致的国际收支顺差是当下中国最核心的经济难题。回到宏观经济的最基本关系(储蓄＝投资＋进出口)，等式的右边是我们今天宏观调控的对象，但是如果等式的左边我们没办法改变的话，换句话讲，如果短时间内我们无法按下居高不下的储蓄率或者有效提振我们的消费率的话，压低投资和减少出口必然都显得非常困难。

　　于是乎，我们的直线式调控一次又一次地陷入了一个怪圈当中，即投资(或者通货膨胀)和贸易顺差两个调控目标之间往往是顾此失彼，即使通过种种手段按下投资过热和通胀，最后是国内需求减少，从而招致更多的贸易顺差。

　　而在当今全球化的背景下，谁越主动，就意味着谁承担的调整的成本越多。中国压制国内需求越狠，就意味着需要更多的外部需求来平衡，也意味着中国有了更大容量来吸附更多的外部流动性，美欧的政策空间增强。由于来自中国的通胀因素的减轻，美国可以连续降息、向金融市场注入流动性、美元加速贬值，最终以一个大泡沫覆盖一个小泡沫的方式来慰平次贷的冲击，而无需紧缩自己的过度需求，承担起调节全球经济失衡的成本。

　　从出口看，随着美国乃至全球经济衰退，2008年中国的出口效应无疑会受到较大减弱。

　　但是对于进口效应的影响却并不明确，因为中国的进口主要取决于投资，而当下紧缩调控使得有效率的配套公共投资受到限制后，消费及进口的增速不可避免地受到很大影响。这样，进口和出口到底谁减速得更快，现在还非常难讲，如此巨额的贸易顺差很可能没有明显的变化甚至可能继续放大；而另一方面，美国为化解次贷危机而不断向全球注入的流动性，使得即便是需求衰退，居高的能源和粮食价格也很难大幅回落；两方面的合力意味着中国的通胀在上半年出现明显拐点的前景变得相当模糊。

　　一方面是出口的疲弱以及投资的紧缩所导致的经济大幅减速的可能，而另一方面则是通胀的持续，那么2008年中国经济的最大风险就成为，“超调”的紧缩政策或许会将次贷的风险直接演变为中国经济的“滞胀”。

　　故此，中国宏观调控有必要从单向的紧缩回归到调节投资消费失衡的轨道上。

　　为了鼓励消费，除了加快居民、政府、企业，加上居民与居民之间的财富分配上的调整，更为重要的是要解除制约当今内地居民消费的各种瓶颈。为此，必须加快建立完善的社会保障体系，这意味着要修建更多的配套公路、地铁、学校、住房，而所有这些无疑需要大量的基础设施投资。

　　在外部需求大幅减弱的情况下，如果有效投资顶上去，中国经济就能够在2008年继续延续快速增长的格局，不至于发生很大波动；投资带动着消费和进口需求，将会有效改善国际收支，本币升值压力缓解，资产泡沫有望软着陆。这样，次贷问题所引发的美国经济的明显调整或能给饱受流动性过剩和通胀压力之苦的中国带来福音。

　　(作者为中国社会科学院金融研究所中国经济评价中心主任)