国企股权结构按什么方向调整

目前，国资委系统的国企主力军，即国有控股上市公司的资本、股权结构已经呈现非国有资本、股权占大头及净利润分配占大头的局面。以此为拐点，2014年再大力推行国企的资本、股 权结构分散化，在绝大多数国企“尽可能降低国有股权比例”（甚至是“采取国有参股形式或者全部退出”。参见文后附件——作者），一种可能性就是使这些重要国企“空心化”，即或者国 资“控制力”将最终转变成大量非国有资本、股权的控制力，或者少量控股国资还保留着国企的经营“控制力”，但实际上这些国企却已成为占有大部分股权的少数非国有股东的“超级提款 机”。

在这两种情况下，显而易见的经济后果是：一方面会减少国资、财政和社会保障等方面的收入或资金来源，既降低国企发展后劲和国资在国民经济中的影响力，又弱化国家财政和社会保 障的支付能力；另一方面则会扩大财富、收入的“马太效应”。进一步看，如果再在金融类国企和其他十多万非上市国有企业中一样推行这种水平的股权结构分散化改革（少数需要国有独资 的企业例外），甚至是出售相当一部分中小型国企，则负面影响将更为广泛和深入。

这种现象和可能性的政策性含义就是：在国企发展混合所有制经济，调整国企的资本、股权结构，就是调整财富、收入分配结果。按什么方向调整？是有利于解决两极分化，还是扩大两 极分化？这个重大问题不可不察。

国企“为谁作嫁”？

在前期国企股份制改革规范化试点的基础上，1999年9月十五届四中全会的国企改革《决定》明确提出：“国有大中型企业尤其是优势企业，宜于实行股份制的，要通过规范上市、中外合 资和企业互相参股等形式，改为股份制企业，发展混合所有制经济，重要的企业由国家控股。”2014年初国资委发表的最新信息显示，大中型国企的主力军即中央和地方的国有控股上市公司 （共1059家）的大部分资本、股权已属少数非国有投资人所有。这些公司的资本、股权结构已经向非国有股东高度倾斜。而从所有制结构的角度评价，国有上市控股公司已经是非国有股“一 股独大”，国有股权则“一股独小”，且有可能更小。具体如下：

“截止到2012年底，中央企业及其子企业控股的上市公司总共是378家，上市公司中非国有股权的比例已经超过53%。地方国有企业控股的上市公司681户，上市公司非国有股权的比例已经 超过60%。”

顺理成章的是，这些国有控股上市公司的净资产（股东权益或所有者权益）构成也应与此相同。也就是说，在总体结构上看，这些国有控股公司的大部分净资产，或说大部分的股东权益 或所有者权益已经是非国有股东所有。单个企业则需要具体分析。如中石化、中石油等央企，现在仍然是国资绝对控股企业。

减少国有股权等于减小可分“蛋糕”

上市公司是股份有限公司。按《公司法》第167条规定，分配税后利润（净利润）时，“股份有限公司按照股东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外” 。

国有控股上市公司都是股份有限公司。其内部一般并无特殊协议，遵守的分配规则就是“按照股东持有的股份比例分配”净利润。此时，由于这些公司的净资产或股权结构向少数非国有 投资人大幅倾斜，在初次分配中产生的结果就是：央企上市公司中非国有投资人得到与其股权比例相等的“超过53%”的净利润，地方国有上市公司中非国有投资人也分配到与其股权比例相等 的“超过60%”的净利润。如有特殊协议者例外，但也不可能太偏离“按照股东持有的股份比例分配”的原则。当然，也存在非上市的国有控股股份有限公司，但目前没有关于它们的具体数据 可供分析。

尽管国资委没有公布关于央企、地方国企中两种国有控股上市公司更多的数据，尤其是后一种公司的具体信息更为缺乏，但是，对央企的上市公司等股份制公司“管中窥豹，可见一斑” 。从国资委公布的有限数据中我们可以看到，尽管在全部央企（包括上市公司、非上市股份公司和独资公司等）的净利润总额中，央企上市公司、非上市股份公司中少数非国有投资人所得净 利润比例是相对缩小了，但还是有部分财务数据显示，仅这些股份制公司的非国有股东所得净利润之多，就既超过了全部央企上缴所得税（国家财政所得），也超过了属于国有股东的母公司 可支配利润。这种现象对于国企发展、划转部分国有资本充实社保基金、提高国有资本收益上缴比例，加强再分配，当然都不是什么利好看涨的“多头”信息。切蛋糕，一方多，另一方就少 。

2011年3月国资委发布的信息显示：由于多数中央企业主业资产或主要子公司实现了股权多元化，许多是上市公司，虽然2010年中央企业（是包括非上市公司和上市公司——引者注）实现 利润总额为11315亿元，税后净利润为8490亿元，但净利润的约25%归属少数股东，即约2869亿元，比央企上缴所得税的2825亿元还多44亿元，而属于国有股东的净利润仅为5621亿元。再在税 后净利润中扣除企业法定留存约25%以后，母公司可支配利润约25%。最后，通过上市公司分红和全资子企业上缴利润，真正属于国有股东的母公司可支配利润约为2800亿元，比少数非国有股 东所得净利润总数还要少69亿元。

依此而论，如果产权多元化的股份制央企数量再增加，其中的国资、国有股“一退再退”，初次分配“切蛋糕”中的非国有股东的收益也就将进一步超过国有股收益，并影响再分配，致 使央企创利“为谁作嫁”问题凸显。是不是应该设国资、国有股及净利润下降的底线了？

混合所有制改革可能降低政府提供公共服务的能力

根据2010年11月3日国务院常务会议决定，2011年中央企业中的资源类企业国有资本收益收取比例将由10%提高到15%，一般竞争类企业由5%提高到10%，军工科研类企业收取比例维持5%， 国资委据此测算出2011年上缴的总额约为630亿元。而按照2013年中央的改革新《决定》，未来还将继续“划转部分国有资本充实社会保障基金”，及“提高国有资本收益上缴公共财政比例， 2020年提到30%，更多用于保障和改善民生”。国企为再分配承担的社会责任不小，且在不断压担子。

针对政府确定的国企这种社会责任需要指出的是，向社保基金划转的“部分国有资本”出自国企内的国有净资产（国有所有者权益、国有股），上缴国有资本收益的基数是国企内部与国 有净资产成比例进、退的国有净利润总额。所以，如果在一些人主张的继续“股权分散化改革”中，发生了出让国有股份，即国有控股上市公司中本来已不多的国资、国有股和净利润绝对量 进一步减少的现象，那么，之后可向社保基金划转的“国有资本”量就会随之更少，计算上缴国有资本收益的基数（国有净利润总额）也会随之更小，国资自我积累的发展能力下降则更不用 说了。

相反的，那些在新一轮“股权分散化改革”中蜂拥而入的各种各样的中外私人、机构投资人等则将可能因此而获利颇丰。如果在这种改革中，仅是国有控股上市公司中本来已不多的国有 资本、股权和净利润的比例相对下降了，那么，之后可划转的“国有资本”和计算上缴国有资本收益的基数就会相对减少和缩小。但与此同时，国企将为相对更多的非国有股权提供更大比例 的净利润，少数非国有投资人也将因此获得更多“改革红利”，而多数普通人可能通过再分配获得的 “改革红利”相对减少了。

可以说，一旦国企“混合所有制改革”真的落入这种“加速度”局面，就与增强政府公共服务能力、建设社会福利体系和“共同富裕”目标发生矛盾了。因为，国企里面属于国资的钱（ 净资产、净利润）本来已经像孔乙己盘中的茴香豆“不多乎、不多也”了，此时可拿出来供再分配的钱则或者是绝对减少或者是相对减少了。

当然，从时间先后上考虑，为了让社保基金多得一点国有资本，可以选择在今天这些国有控股上市公司还拥有30%至40%多国有股权的基础上，加快向社保基金划转的“部分国有资本”， 也可以选择将出售国有股权的收入按一定比例划转社保基金。前一种选择可以保证社保基金取得国有股权的长期收益，但要求加快组织实施步伐，有一定风险和不可能性。例如，由于这涉及 国有资产管理体制的总体架构、职能和运行机制的重大调整，如何切分国企净资产比例及一些复杂的计算、预测等技术问题，真要快起来还不容易。所以，早已有人提出，这“需要一个中长 期的过程，短期内实施难度比较大”。后一种选择是随行就市的“一锤子买卖”（国有净资产），社保基金可以仅从财政部门拿到卖国资的钱后再去投资获利等，而再投资不一定是选择国企 ，也可以选择非国企等，但稳定性有可能不如国企。因为，政府没有权力直接干预非国有企业的日常经营行为。而选择其再投入国企，则显得有些绕弯，增加交易成本。

至于如果国企股权分散化改革导致上缴国有资本收益的净利润基数缩小，从而使财政在按既定比例收取资本收益时，实际收入可能减少的问题，就只能另谋出路了。因为，面对这种长期 收取“红利”的制度安排，出卖国资、国有股快一点慢一点，最终结果都差不多。由于不动国有资产存量的“增量”改革方式难以广泛实行，政府决定卖一些国资“存量”难免，所以，试图 解决国企股权高度分散化与上缴国有资本收益基数绝对缩小的矛盾是不能避免的。如何选择有一个价值观或政治偏好问题。

国有股权过低不利于国际竞争

还有一个问题是，对处于竞争性领域特别是与大国博弈密切相关即国际竞争的大国企来说，由于国有净资产、净利润的制度性削减和向非国有投资人的分红增加，可能削弱国企利用自有 资金发展的能力，产生企业融资复杂化和成本上升（如增加银行贷款会带来增加利息支付问题）的新问题，企业也更容易受到正在逐步自由化的资本市场和金融市场波动的不确定性影响及国 际市场的复杂影响。因国企“改革开放”赚得盆满钵溢的“外资集体撤退四大行”就是一例。同时，存在更多非国有投资人的董事会和股东大会，也会在利润目标和企业社会责任（含国家目 标）两方面更偏向于前者，使公司决策和政府价格管制等更多受到非国有投资者的制约。这可能导致企业与一些对手（如欧美跨国公司、国内大中型私人企业）在竞争中处于不平等地位，并 容易为利润目标所左右。而一旦企业真正处于不利的市场地位，或出现市场波动，外部非国有投资者准备进入和已进入的非国有资本都可能发生转向。另外，代表更多私人投资者利益的大中 型国企经理层，还可能利用传统的政治关系或渠道，进而开始为私利去“俘获政府”，或造成国资流失，或引导其制定不公平的市场规则。

当然，以上主要是逻辑分析。在没有看到国资委关于国企混合所有制经济改革方案和更多相关数据以前，也只能是根据体制内，特别是出自国资委的某些不当观点进行这种推测性分析了 。但是，目前的国企改革主导者及制定具体方案的各团队，应当充分到考虑可能出现的这些属于“上、中、下”三种景况中的下等景况，并根据所具有的信息优势进一步进行模仿实战的“沙 盘演练”，对改革方案开展广泛的民主讨论，坚持真理，修正错误，弥补不足，避免调整国企股权结构过程中可能出现的陷阱，真正做到心中有数、掌握方向、科学改革，坚定不移地执行党 中央关于“加强”国有企业而“不能削弱”的重要指示，争取实现上等的景况。

以上分析的政策含义在于：一、起码应当维持国有控股上市公司现有资本、股权结构。国资、国有股再“退”近乎自残，再再“退”等于自杀。理论和国际经验分析也已经证明，全球的 私企、国企中“一股独大”或“一资独大”光芒万丈，几近“普世价值”，凭什么中国国企就不该享受这种 “普世阳光”？在法理和学理上，高度分散的股权结构既不是完善公司治理结构的 唯一重要因素，更非 “普世标准”。二、在此前提下，国有控股上市公司可以对资本、股权结构进行一些微调，但主要在二、三级公司，或在其新建混合公司中进行一些特殊的安排。三、国 资委为什么就不可以考虑国资、国有股“进”（如增资扩股和 “交叉持股”），而只是说“尽可能降低”呢？四、国企资本、股权结构调整应当重视增加还是减少经济平等的问题。这与十八 大报告说的建设公平正义、共同富裕社会密切相关，国资委在此等问题上发挥重要作用义不容辞。

股权不同履行社会责任的水平也不同

中信集团曾持有中信银行（601998,股吧）60%的股权，因此能够盈利300多亿元。而招商局仅持有招商银行（600036,股吧）不到10%的股权，盈利为100多亿元。原中信集团董事长总结道：招 商局的人说中信集团在银行的股权占得多，并入的利润就多。“可是我们银行股权占比之所以保持较高比例，是怎么来的？是自己发债筹集资金作为资本金注入形成的。那些资金现在已经十 几倍的增值了”。显然，由于中信集团学习许多资本家“追求（股权、净利润）最大化”的市场运作结果，一是使公司发展壮大，净资产总量也增加了。在这个基础上，如果要中信集团向社 保基金划转“部分国有资本”就比较有底气了。二是也使公司的净利润相应增加。这也就扩大了上缴国有资本收益的基数。如果集团公司要上缴国有资本收益，自然就有可能多一些。最后， 从国企更多履行社会责任的角度看，由于在这个案例里中信集团在股权配置和获取利润两个方面都胜招商局一筹，它也就有条件做的更好。类似案例，在央企和其他国企中当不在少数。财政 部、国资委、社保基金等与此利益攸关，更应该是明察秋毫。

相反的假设是，如果在发展混合所有制经济中，中信集团股权结构的“存量改革”导致整个集团公司的国有股权降低至“1%”，甚至是仅持“黄金股”以后，所谓要该集团向社保基金划 转“部分国有资本”、上缴国有资本收益也就可能成为 “黄粱美梦”，或如《五灯会元》中一禅师所言，“有不有，空不空，笊篱捞取西北风”了。当然，空即不空。国有的空了，那肯定就 是都转移到非国有所有者口袋中去了，包括欧美跨国公司。

借习近平总书记的讲话来总结本文：“深化国企改革是大文章，国有企业不仅不能削弱，而且要加强。国有企业加强是在深化改革中通过自我完善，在凤凰涅槃中浴火重生……，“不能 在一片改革声浪中把国有资产变成谋取暴利的机会。”

　附件：

2013年下半年以来，财政部、中财办和国资委等机构有负责人先后批判“国有资本一股独大”。2014年2月国资委副主任黄淑和在《求是》发文称，国企改革首要“关键环节”“是加快国有企 业股权多元化改革，积极发展混合所有制经济。下一步，我们推进国有企业股权多元化改革、发展混合所有制经济的基本思路是：加快推进国有企业特别是母公司层面的公司制、股份制改革 ，进一步优化国有企业股权结构。主要采取以下四种形式。其一，涉及国家安全的少数国有企业和国有资本投资公司、国有资本运营公司，可以采用国有独资形式。其二，涉及国民经济命脉 的重要行业和关键领域的国有企业，可保持国有绝对控股。其三，涉及支柱产业和高新技术产业等行业的重要国有企业，可保持国有相对控股。其四，国有资本不需要控制并可以由社会资本 控股的国有企业，可采取国有参股形式或者全部退出。我们将通过多种方式推进具备条件的国有企业改制上市，暂不具备上市条件的国有企业通过引入各类投资者，实现股权多元化。鼓励具 有资金、技术、管理优势的战略投资者以及社保基金、保险基金和股权投资基金等机构投资者参与国有企业改制重组。发展混合所有制经济是深化国有企业改革的‘重头戏’。总的考虑如下 ：大部分国有企业通过股权多元化的改革，逐步发展成为混合所有制企业；国有企业在发展混合所有制经济中将逐步降低国有股权的比例；大力支持各种非公资本特别是民营资本参与国有企 业的股权多元化改革；国有企业通过实施股权多元化改革，一方面吸引更多的社会资本与国有资本共同发展，另一方面促进国有企业进一步完善公司治理结构和内部运行机制……”（国务 院国资委网，2014年2月7日：《黄淑和：国有企业改革在深化》。黑体字为引者所加。）。

　　另外，2014年3月在全国政协会议召开期间，政协委员黄淑和还对上海《解放日报》记者张骏指出，“ ‘我们注意到，民企也想进来，但又担心国企股权比例过高，久而久之自己就被吞掉 了。所以尽可能降低国企股权比例，30%能相对控股的，就不去搞40%。’至于具体比例，黄淑和说，要具体按照行业企业在国民经济中的分量、国家要不要控制作为判断基准，另一个考虑因 素是完善治理结构和机制需要多个战略投资者”（中国网，2014年3月9日。黑体字为引者所加。）。

文章来源：《国企》杂志

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