以“放松外汇流出”应对“热钱大规模出逃”？

外管局高调：后知后觉后果严重

张庭宾

外管局终于高调了一回。

在美国“两房”股票退市之后，一向低调不理会国内人士质疑或建议的国家外汇管理局（以下简称外管局）最近频频高调。

——就美国房利美及房地美(以下简称“两房”)退市对中国外汇储备的影响，外管局7月6日回应说:中国外储没有投资“两房”股票，所持“两房”债券目前还本付息正常，价格稳定。此次“两房”根据交易所相关规定退市，对“两房”债券未造成负面影响。

——就几年来国内越来越强烈增加黄金储备的呼吁，外管局7月7日回应：黄金不可能成为我国外汇储备投资的主要渠道，当前供求关系基本平衡，如果中国大规模买入黄金，肯定会推高国际金价，中国老百姓去购买价格会更贵。而且国际金价经常出现大幅波动，且黄金不产生利息收入，还需承担仓储、运输、保险等成本等等。外管局强调：即使黄金储备再增加一倍，也仅能分散三四百亿美元的外汇储备投资，黄金储备占外汇储备的比重仅提高一两个百分点。

—— 就近期外汇管理政策，外管局7月9日回应：目前影响我国国际收支平衡的主要矛盾，已由 过去的外汇短缺转为贸易顺差过大和外汇储备增长过快。因此，外汇管理也要从“宽进严出”向均衡管理转变。

与此同时，外管局公布了调查热钱的成绩。在肯定“中国跨境资金流动大部分是合法合规的，是合理的”之后，首次承认“也不排除部分违法套利的资金混入”。从今年2月开始，外管局已查实73.5亿美元(约497.85亿元人民币)涉嫌违规流入的“热钱”。

或是为了印证外管局也在分散外汇投资风险，中国被成为日本国债的第二大持有国。今年1-4月，中国累计购买日本国债5410亿日元（约合416.9亿元人民币），大幅超过中国去年全年投资日本债券800亿日元的总额。

面对外管局的高调回应，笔者不仅忧虑未减，却是冷汗直流。

购买日本国债可谓相当凶险，日本的国债与GDP之比是全球最高，高达200%左右，远超过陷入危机的希腊的140%，收益率极低。今年6月11日，日本新首相菅直人警告说，日本正面临希腊式的债务危机，如果继续过度依赖国债不进行改革，将有破产的可能。他说，作为世界第二大经济体日本已经无法继续依靠发行国债来弥补财政赤字的亏空了。
请问外管局是否知道上述情况，如果不知道，那太不专业了；如果知道，那人家卖债券的人都担心，而花真金白银买债券的外管局不害怕吗？

至于持有如此巨额的两房债券更匪夷所思。中国外储至少持有了3760亿美元，占外汇储备总比例的21%，是印度的1.6万倍。其本质是什么呢？中国建立廉租房资金非常紧缺，但我们却可以借出2.6万亿人民币给美国人改善住房条件。

更大的问题在于，这笔钱收回的可能性很低。因为“两房”三年来总亏损已经达到了2500亿美元，而且每个月仍以100亿美元的速度增长。其股价分别从最高80多、140余美元一路惨跌到1美元以下，退市后更是以美分计。

两房实质已经破产，其“皮之不存”，债券“毛将焉附”？两房债券没有实物担保，也没有政府信用担保。只是其规模太大，美国政府有所忌惮。但如果美国政府扛不动了，两房债券价格雪崩，那就真成了一堆废纸。

在购买日本国债和两房债券上后知后觉已造成重大既有损失，外管局在国际热钱管理的后知后觉大有可能造成重大的未来损失。

一直以来，外管局某些人士不承认热钱。在这种漠视下，从2005年国际热钱流入高峰开始，尽管从国际投行专家到中国社科院专家，给出进入内地的非法热钱在3000亿-1.5万亿美元的估值区间，外管局一直未对国际热钱进行严格和有效的管理。

针对于此，本人在过去几年间，发表数十篇文章并出版专著《反热钱战争》提醒热钱危害，并献言献策如何治理，指出了热钱最大软肋——其收益的是利润，被查罚没损失的是本金。一旦中国外管局鼓励热钱流入内部人举报，并且给予重奖，就可以有效地遏制热钱对中国的投机。遗憾的是，这些建议石沉大海。

在三、四年之后，外管局后知后觉，终于知道了国内确实有国际热钱，并查出了73.5亿美元。这似乎是一个进步，尽管来的太晚。

然而，外管局回答中的“（外汇管理）从‘宽进严出’向均衡管理转变”，却是着实让笔者大惊。因为当前中国外汇的主要危险已经不是热钱大规模进入，而是大规模流出。

早期进入中国的热钱，在获得最高21%的升值获益，在股市楼市赚的盆满钵满之后，在中国经济竞争力下降，涨薪潮、地方债务上升、楼市泡沫破裂、股市遭遇期货做空等一系列不利因素下，国际热钱大规模出逃已经成为外汇管理的最严峻与紧迫的挑战。恰好此刻，外管局的“从宽进严出向均衡管理转变”，要放松外汇出境通道。实可谓正中国际热钱的下怀。

笔者在此预警：如果外管局不迅速扭转这种滞后思维，将外汇管理的重点放在阻止国际热钱大规模离境上，中国短期内遭遇金融危机的风险将大大增加。

如果说外管局的外汇管理“向均衡管理转变”将很可能放大热钱离境对中国金融经济短期冲击的话，那么，对于黄金等大宗商品储备的漠视、消极和被动态度，将会为中长期中国人民币信用可靠性、中国金融系统内在价值稳定造成重大隐患。

外管局屡屡强调黄金的各种弊端，但是它却回避一个事实：美联储的外汇资产有75%是黄金储备，欧洲各国央行外汇资产中黄金储备占比大多超过50%，一向和国际对标的外管局，为什么在此却与欧美央行背道而驰呢？

倘若因其价格涨跌就不买，因为其没有利息收益就不买，因为其容量小就不买。那么，同理，核武器平常没有用，占用资金，变现性差，那么我们就不造核武器，不要核威慑了吗？至于没有市场空间买，假如从《第一财经日报》2005年7月刊文建议央行大规模增加黄金储备开始，以主动的态度，巧妙的方法不断增储黄金，完全可能以平均1000美元/盎司的低价格买入，现在中国官方黄金储备应当已经超过3000吨，与中国大国地位初步匹配，面对愈演愈烈的全球主权债务危机就从容主动的多。而不是谁的主权债务危机，我们都恐惧自己的该种纸币债券蒸发。

黄金本质就是货币金融领域的“核武备”，而“巨额美国债券”则是利益被绑架的绞索。如果美国政府不讲信用了，中国持有的超过万亿美元的美国债券会化为乌有。而届时美国再将新美元与黄金挂钩，其货币信誉瞬间就会重建，而中国人民币因缺乏足够的官方黄金储备来挂钩，会成为被竞相抛弃的纸币。

故此，关于热钱、关于黄金，貌似一个“后知后觉”的问题，本质上是“大是大非”的问题，希望外管局能及早醒来，不要再犯重大失误。（作者为资深财经评论员，仅代表个人观点，联系邮箱ztb6006@sina.com）

各国黄金储备占央行外汇储备的比重数据见以下网站

http://www.gold.org.cn/hjsc/hjcb.htm

张庭宾跟踪预警热钱部分文章回顾：

2010年1月1日：

警惕2007年热钱：为2008年酝酿新亚洲金融风暴

如果他们(以索罗斯为代表的国际热钱）真的要发起一场针对中国的“金融战争”，除了自身力量比10年前更强大之外，中国金融也已经更加开放：A.中国内地和香港股市基本实现价格联动，而资本进出香港完全自由；B.中国内地股市激活，2007年可能大幅跌宕，热钱进入中国不再担心投资收益率，尤其是股指期货推出时存在巨大的套利空间；C.目前香港实施的是与美元基本固定的联系汇率政策，而内地实施的是小区间浮动汇率政策，这里有一个不大不小的隐患；D.热钱进入已较难控制，而热钱离场基本不存在障碍……况且，中国的资产价格已开始出现高估苗头，金融资产价格在2007年可能继续抬高。

　　当然，他们的眼前还有一个巨大的障碍，那就是人民币汇率的浮动空间还不够大，这使得他们撬动人民币汇率、香港联系汇率、内地股市、香港股市、中国金融资产价格之间杠杆的强度不够，另外微幅的人民币汇率空间对他们变现离场非常不便。

　　因此，2007年币升值幅度和汇率浮动空间是否扩大，已经成为中国能否预防和抗击亚洲金融危机卷土重来的关键高地，一旦这一战略要点失守，中国资产泡沫会加剧放大，而今，所谓“中国后奥运衰退”的舆论已经时隐时现……

　　可以想象，2007年中国人民币升值的压力将大于以往的任何一年，因为维持现在的人民币汇率政策不变，中国就拥有“定海神针”，而它也恰恰是热钱及其背后政治力量的“眼中钉”。中国需要为捍卫这根“定海神针”下最大的决心，因为不会再有什么比失去它的后果更加严重。

2007年2月5日

热钱疯炒工行：预演2008对华货币战争

　对于热钱来说，较为理想的是，在2007年中国人民币升值10%以上之后，2008年中人民币汇率日浮动区间扩大至2%甚至更高，并且中国央行承诺不干预外汇市场。这从1月31日美国财长保尔森在国会听证时定下的目标可窥一斑，他称，在两年任期内，“让人民币形成基于市场经济规则、由市场竞争决定的、自行浮动与定价的机制”。

　　倘若如此，热钱对中国发动“货币战争”的条件将全部具备：一，假如人民币在2007年实际升值超过5%，甚至10%以上，年底人民币资产价格泡沫将大大高于2007年初的高峰水平，进入一戳就破的巨大泡沫阶段；二，倘若资本项目放开，人民币汇率浮动日区间扩大到2%，且中国央行承诺不干预市场，则热钱撤退通道基本打通；三，中国制造的竞争力将随着人民币大幅升值而受到严重损害，企业盈利水平大幅降低，GDP增速将明显降低，其后果将在2008年开始显现；四，目前已经有人开始制造后奥运衰退的舆论，并会愈演愈烈。　　

以华尔街为中心的热钱发动一场针对亚洲、针对中国的“货币战争”，在美国某些人士眼中，这符合美国的“单极世界”利益。以“摧毁中国崛起”为目标，“货币战争”将是一种最有效率的方式：它非常隐蔽——没有漫天硝烟，没有炮声轰鸣，在花言巧语的吹捧之中，在目标国经济繁荣泡沫的掩护之下，静悄悄地“请君入瓮”；投入最少——只需要投入影响舆论和收买代言人的少量费用；收益极高——直接收益将以千亿美元计，间接收益无法估算；速度最快——人民币从最高峰大幅下跌之后，可能只要一个月就会让中国经济一片狼藉，难以翻身；道义成本最低——连索罗斯都拒绝为亚洲金融危机道歉。

　　所以，现在，“货币战争”对于中国崛起的潜在危险性，已经远远超过“台海隐患”对于中国崛起的威胁，毕竟后者的政治、经济和社会成本要巨大得多，尤其是在美国深陷中东困局之际，策动“台海危机”不符合美国的利益。因此，建议中央决策层，将“货币战争”的机制和对策作为国家最优先考虑的战略课题之一。

2007年6月18日

绝地反击 中国应出台反热钱法

　 面对这一卷土重来，加速失控的资产泡沫，为什么某些人士开出的“紧缩”药方——人民币加速升值、连续加息的效果如此南辕北辙？众所周知，自人民币汇改以来，人民币对美元已经累计升值8%左右，已经加了3次息，计0.81%，按照他们的逻辑，这即使不能降温，也不至于如此火上浇油吧！

　　尽管其中个别人仍在辩解——那是因为升值没有到位，如果升值到位，则必定贸易顺差减少，资本项目出现逆差，国际收支就平衡了。那世人不禁反问，何为升值到位呢？当年日本从“广场协议”后的250日元兑1美元急剧升值到149日元兑1美元，堪称“升值到位”，只是日本在升值到位前，资产泡沫急剧放大，“升值到位”后，资产泡沫迅速破灭，遭遇严重的金融危机，迄今未能摆脱阴影。

　　此刻，我们再也不能允许某些“国际金融权威”掩中国之耳盗华夏之铃了。现在是到了对资产泡沫对症下药，对国际热钱投机犀利地反击的时刻了。

　　在这场“自卫反击战”中，最要害的战略高地是“人民币与美元、日元的收益差”——持有人民币资产比持有美元和日元资产收益越高，则国际热钱投机中国越汹涌，人民币资产泡沫越膨胀。　　

因此，反击也须围绕“人民币与美元持有收益率基本持平”的新核心进行，笔者建议如下对策：

　　……

　　3.尽快酝酿出台《反热钱法》，明确热钱的定义，借鉴美国证券监管的经验，动员全社会的力量参与到反热钱的行动中来，要求有关部门将每月所有超过一定数量(比如100万美元)的单笔资本流入全部向社会公布，鼓励媒体、律师等社会公众力量从中发现索，查实者给予重奖。

2007年12月24日

反通胀"三合一"根本大计：买黄金买黄金买黄金

2010年7月5日

国际热钱大规模出逃征兆已现

这么一笔巨大游资，其天生本性是如何保值增值。如果留在中国，必定要有利益空间可图。可现在国内A股大跌，热钱能做中国散户基民的救世主？楼市拐点出现，很可能进入加速下跌阶段，在过去10年中国大都市楼价已经涨10倍的情况下，它们会接盘？中国当前的PE泡沫已经达到最高峰了，再加大投资？不可能！除了爆炒大蒜、绿豆等粮食农作物外，国内已难有满足巨额游资的资本增值的大空间了。

国际热钱不是乌龟，它们是狼群，嗜血闻风而动。因此，这些热钱就很可能大幅外流，以保存投机中国的战利品，并去寻找更有增值空间的国家和市场——尽管这在当今世界并不容易。

现在中国很有可能已处在这个热钱大规模外流的拐点上！端倪其实已现。5月份，在贸易顺差、FDI继续上涨的同时，新增外汇占款却大幅下降，当月“新增外汇占款—贸易顺差—FDI”也由正转负，为负500多亿人民币，显示热钱流出迹象。

近日，《第一财经日报》刊发《人民币美元供需濒临逆转》文所述情况进一步印证了本人的推测：某大型商业银行结汇、售汇额累计出现的净结汇规模，今年前四月同比均正增长，但5月同比负增长35%，6月同比负增长49%。这说明银行的客户倾向于抛出人民币持有美元。

中国当务燃眉之急，一是做好随时向金融系统大规模注入流动性的准备，二是防范国际热钱大规模集中离境。笔者早在2008年6月《反热钱战争》一书中就提出了对策：实施资金集中出境的浮动税率制度，宣布对集中离境的资本征收“外汇集中离境税”。比如，以2009年中国每日平均离境的外汇量为基本额度。此税开征后，若每天申请离境的外汇总额是基准额的几倍，当日就征收百分之几十的离境税。这可对热钱集中外逃起到“一剑封喉”的作用。