蔡历：抗通胀的关键在节制投机资本
一：经济的实情是通缩，而非通胀
从历史的经验看，在一般性产能过剩的情况下，尚未出现严重通货膨胀的先例。换句话说，历史上所有值得关注的通货膨胀都一定有一个共同的背景，就是经济是短缺的，供给不足的。
教科书会经常引用两次经典的恶性通胀，一次发生在1920年代德国魏玛政府时期，另一次发生在1940年代中国的蒋介石政府时期。无论1920年时的德国，还是1940年的中国，经济都是极端短缺的。
另外一个通胀的经典案例出现在1970年代的发达国家，就是所谓的“滞涨”。这个时期发达国家经济的总体情况也是供给不足的，其原因在于，自1930年代“罗斯福新政”以来，以美国为首的发达国家开始实施以保护普通劳工权益为导向的“马克思主义化”社会改革，导致这些经济体维持了一个很高的“国有化”比例，很一个很高的税收水平，以保障为普通老提供高水平的社会福利和社会保障，最终经济运行的社会成本太高，生产效率低下。1980年代资本主义世界出现的“新自由主义改革”也正是针对这种供给不足的，无论是美国的里根，还是英国的撒切尔夫人，其政策的基本导向都是“去国家化”、降低税收为基本导向的。当时甚至出现一个“供给学派”，其理论核心也是讲如果提高生产效率，改善供给不足的。
实际上，“滞涨”不仅仅发生在发达国家，也发生在基本同期的社会主义国家，包括崩溃前期的苏联，和改革开放前期及改革开放之初的中国。背景也和发达国家基本相同，因经济“国有化”而导致生产效率低下，最终导致供给不足。只是由于社会主义国家的国有化程度比资本主义国家要高的多，所以其“滞涨”的程度也严重的多。
归纳起来，供给不足是严重通胀发生的一个充分必要条件。相反，如果经济总体情况是供给过剩的，一般会出现通货紧缩。产能过剩，通货紧缩是经济危机的一般特征。
二：货币增发量是主观的，而非客观
按照这个规律，目前无论是中国，还是全球都应该是通货紧缩的，因为我们存在一般的产能过剩、供给过剩。但是，为什么当前我们最大担忧是通胀，而非通缩？原因在于央行的扩张性货币政策所导致的货币增发。目前一个流行的观点是，央行每次货币增发的货币都是一个客观的、固定的数量，而且这些增发的货币一定会被市场用掉，所以一定会导致物价水平整体提高，形成通胀。
事情没有那么简单，这些流行的观点也是似是而非。
央行每一个扩张性的货币政策，到底能够导致多少实际的货币增发，不是一个客观的、确定的量，而是一个主观的、不确定的量。货币政策最终效果，它所导致的实际增发的货币的数量，取决于货币政策的传导性有多大，传导是向市场传导，就是最终增加多少实际购买力，或者是消费性购买，或者是投资性购买。
那么，消费者是否愿意增加消费量，最主要地取决于他的收入是否在提高，以及预期中收入是否会提高；投资者是否愿意增加投资，最主要地是取决于他的投资收益会随投资的增加而提高，或者预期中的投资收益会提高。央行扩张性的货币政策为消费者和投资者所能够带来仅仅是融资的方便性增加和融资成本的降低，简单讲就是融资环境的改善，而非预期收入的提高和预期投资收益的提高。
那么，融资环境的改善能否提高收入预期和投资收益预期，答案是有时能，有时也不能。什么时候能？当经济是供给不足时能；什么时候不能，当经济是供给过剩时不能。因为只有在供给不足的情况下，投资者的收益，才会随着投资的增加，产能的扩张而增加。同时，单位效益提高了，消费者的收入也会随之提高。这时，投资者才会愿意借钱增加投资，消费者才会借钱消费；相反，如果经济是供给过剩的，那么投资增加投资不但不会带来收益的增加，反而会降低，因为增加的产品根本找不到销路，所以，他就不会愿意借钱去增加投资。同时，单位的效益不好，消费者的收入也不可能会增加，他们也不愿意去借钱增加消费。
也就是说，央行的货币政策传导性取决于经济的状况，是供给不足的，还是供给过剩的。更准确地说，是取决于市场对经济状况的判断和预期。如果市场认为经济是供给不足的，他们就愿意利用贷款去增加投资和消费，这时货币政策的传导性就很强，货币实际增发的量也就很大；如果市场认为经济是供给过剩的，他们就不愿意利用贷款就增加投资和消费，无论贷款有多么方便，利率多么低，这时央行的货币传导性就很弱，货币的实际增发量也就很小。
注意，经济状况实际是什么样的与市场认为经济状况是什么样的有时并不完全重合。市场认为经济状况是什么样的就是市场对经济状况的判断和预期。市场是依据对经济状况的预期而决策的。
经济危机就是由产能严重过剩所引发的，所以经济危机时货币政策的传导性是很弱的，货币扩展所导致的实际货币增发量也是很小的。这是凯因斯不看中货币政策根本原因。他打过一个经典的比喻，说你可以把一匹马拉到水边，但是你不可能强迫马去喝水。把马拉到水边，就是实行扩张性的货币政策，马愿不愿意喝水就是市场愿不愿意增加消费和投资。马究竟能喝多少水取决于它有多渴，而非河里有多少水。市场究竟能增加多少消费和投资，取决于市场的消费和投资增加意愿，而非央行的货币政策有多宽松。现在很多人，把马能喝多少水与河里有多少水等同起来，把市场愿意增加多少消费和投资与央行的货币刺激等同起来。
三：投机资本尾大不掉
但是，为什么在如今严重产能过剩的中国，通胀率却在实实在在地走高？10月的官方CPI已经高达4.4％，而且市场预期还会继续走高。原因在于现在的经济与凯因斯时代的经济出现一个根本性的结构变化，就是虚拟经济的规模大幅提高。根据国际清算银行的统计，2005年全球金融衍生品未平仓合约的总量已达343万亿美元，如果加上股市、债市，将超过400万亿美元，而当时全球的GDP总量也只有40万亿美元左右。虚拟经济本来衍生和服务于实体经济的，然而由于其规模太大，已经10倍甚至数10倍与实体经济，它已经表现出相当的独立性，已经可以反客为主，反过来驾驭和奴役实体经济了。
前文对历史规律的归纳，以及对央行货币传导性的分析只适用于实体经济，而不适用于虚拟经济。什么是虚拟经济？就是由投机资本所驱动的经济。投机资本所追逐的是投机收益，他们所关注的更是市场的短期波动，更是希望从市场的短期波动中去发现低买高卖的获利机会，而不去关注经济是供给过剩的，还是供给不足的，因为他们不做实体投资。
投机资本自古有之，只是现在的投资资本的规模要大得多，力量大的多。当投资资本规模很小时，力量很小时，他们只能被动地靠发现和跟随市场的波动去赚钱；但现在，规模已经足够大，力量已经足够强的投资资本已经主要靠主动地制造和操纵市场波动去赚钱了。这是现代经济与传统经济一个根本性变化。
目前我们在分析经济形势时必需要同时考虑实体经济和虚拟经济，既关注实体资本，也要关注虚拟资本、投机资本。但是，目前主流的经济理论，以及各国央行做货币决策时所依据的理论，都没有充分考虑虚拟经济的影响，都对投机资本关注不够，只是简单地、甚至武断地将投机资本所制造的市场波动视做一种无关痛痒的干扰。
当前困扰中国、乃至其他新兴国家的通胀主要是由投机资本所造成的。治理通胀应该将靶子定在投机资本上，否则就是乱弹琴。
总体来说，投机资本具备两个特征。一是它终究还是要依附于实体经济，二是流动性非常强，来去速度都很快。
投机资本主要是依赖发现和制造商品和资产价格的波动去获利，而无论是商品，还是资产价格的波动都最终取决于实体经济层面的因素，准确地说，是取决于投机资本对实体经济相关因素的预期。如果投机资本预期某种商品或资产的价格未来会上涨，那么大量的投机资本就会进驻该商品或资产，最终价格也会真的被拉的很高。而投机资本的预期是否与实体经济的真实情况相符是无关紧要的。
中国的通胀为什么会逐渐变得很严重，其根源就是此前在投机资本间逐渐达成一种共识，认为中国的通胀会变得严重，形成一种普遍的通胀预期，所以这些投机资本开始大肆做多与中国经济相关的大宗商品，做多中国的房地产。大投机资本带动小投机资本，机构投机资本，带动散户投机资本，于是通胀真就来了。而他们的依据就是所谓的“通胀就是一种货币现象”，很简单的逻辑就是，央行扩张货币了，通胀就一定来。
四：央行要管理的是投机资本的通胀预期
所以，就中国央行来说，治理通胀的根本在于治理投机资本的通胀预期。人行的官员一直说要管理通胀预期，这是不准确的，而是管理投机资本的通胀预期。传统的通胀预期到真实通胀的转变是通过囤积实体商品实现，而如今从通胀预期到通胀的实现则是通过购买商品期货和某些资产而实现，这是质的不同。
投机资本既然认为是央行的扩张性的货币政策必然会带来通胀，不管这是否是正确的，为抑制通胀预期，央行都必需紧缩货币。所以，近期中国央行连续的提高准备率和加息无疑是正确的。投机资本也迅速做出了反应，国内外的重要大宗商品都出现了调整，股市也受到牵连。
但是，央行需要保持清醒的是，由投机资本所造成的通胀，它来的快，去的也快，这由投机资本的高流动性所决定。实体经济层面实际上是通缩的，投机资本大规模撤退时，也就是市场回归实体经济的真实面目之时，那时通缩就会到来。通胀到通缩，也就一瞬间的事。
事实上，投机资本也是通过操纵市场预期来实现操纵目标商品和资产的价格的。准确地说是大投机资本操纵小投机资本的预期，机构投机资本操纵散户投机资本的预期。以通胀预期为例，它也不是一开始就有的，而是经过某些大投机资本频频“教导”中也逐渐汇聚成洪流的。普通人并不知道弗里德曼，也不知道所谓的“通胀归根结底就是一种货币现象”，也不会得出结论央行货币增发就一定会通胀的结论。但是，那些大投机资本的代言人会通过电视、报纸、研究报告等形式，反复向公众洗脑，灌输这些思想。
五：重提“节制资本”
这里就不得不说一个叫谢国忠的人，此人从自2009年以来就通过各种渠道向中国的普通百姓推广“滞涨”的概念，说通胀就要来了。谢国忠是一个地地道道的大投机资本的代言人，此人在摩根斯坦利供职多年，赢得投机资本的信赖，辞职后又创办了所谓的“玫瑰石”投资顾问公司。毫不夸张地说，中国投资资本通胀预期的形成，和谢国忠有很大的关系。上面我们已经分析，实体经济层面是供给过剩的，是通货紧缩的。正是在谢国忠之流们的鼓噪下，投机资本的通胀预期真的形成了，他们操纵了中国的物价，这使得实体经济供给过剩的局面即一步恶化。
现在流行“货币战争”的思维，事实上，不是所谓的“货币战争”而是赤裸裸、血淋淋的利益战争。就抗击通胀来说，是没有余钱的普通百姓与投机资本之间的战争。
投机资本的势力已经足够强大，资本的获利本性决定了他们不会乖乖地趴在家里的，他们总会出来，利用各种各样的借口，相互挑唆，制造市场波动，为何实体经济。
从这个意义上说，如何限制投机资本对实体经济的干扰和破坏，成为全球政府务必重视的一个严峻课题。读到这里，你才能发现中国传统经济智慧的伟大，就是“节制资本”，你不节制它，它就会出来作孽。
六：政府不能做投机资本的帮凶
政府的任务是去节制和对抗投机资本，然而遗憾的是，目前全球的政府也都纷纷陷入一种投机主义，自觉不自觉地成为投机资本的帮凶。就中国本轮不可思议的通胀来说，正是政府的赌博式的经济救助政策给了投机资本操纵通胀预期的可乘之机。
在当前的局势下，政府必需做出明确的选择：你是站在实体经济一边，还是站在虚拟经济一边；你是占在人民大众一边，还是站在投机资本一边。
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