去年底出现了人民币存款增速放缓的迹象，但这并不意味着离岸人民币市场迅速发展的态势会逆转。
过去一年，香港离岸人民币市场取得长足发展。截至2011年11月底，香港银行持有人民币6270亿元，远高于前一年的1000亿元。
离岸人民币市场的快速成长，引发诸多讨论。不可否认的是，在中国经济快速发展的大背景下，人民币“走出去”已是大势所趋。
在人民币走出去的同时，内地政策制定者认识到，境内金融市场和金融机构的成熟对于人民币国际化的重要性；境内金融改革将会成为今年的政策重点之一。
2012年1月30日，国家发改委与上海市共同发布消息，将在“十二五”期间推进上海成为“人民币中心”。
一方面，国内的金融政策日趋开放，另一方面，国际经济局势仍将延续动荡。刚具雏形的人民币离岸市场将在2012年呈现新的趋势。
离岸存量增速趋缓
2011年上半年人民币存款平均每月增长10%，受年底前增速放缓影响，全年月均增幅仅为2%。其中，几个现象值得关注：
首先，2010年末和2011年初，内地和香港间90天以下的短期贸易合约大量增加，导致了2011年前两个季度人民币存款增长。
这是因为在2010年12月，香港金管局正式公布相关文件，厘清了相关程序，鼓励人民币跨境贸易结算。
与此同时，利差和人民币升值的强烈预期，也刺激了香港银行以人民币质押的美元贷款业务增加，并导致进口商倾向于在境内长期持有人民币，以享受人民币升值带来的优惠和便利。
然而，欧元区债务危机导致全球贸易缩水，2011年上半年，香港对内地出口同比上升15%，但下半年增速则出现下滑，出于贸易目的而留存香港的人民币存款增幅在下半年出现放缓。
四季度汇率预期的变化，也导致人民币存款增速“前高后低”。四季度尽管人民币升值1.5%，但由于美元流动性趋紧，其间人民币的贬值预期升温。离岸人民币趋弱，也导致了在港人民币部分回流内地。
尽管人民币存款增速出现放缓，但在官方和市场力量的推动下，离岸人民币市场将在2012年进一步发展，在港人民币存量仍将同步上升。
数据显示，2011年香港人民币存款的增加，一部分产生自贸易需求，另一部分则是由投资（套利）需求产生，两者的比例约为6比4。
笔者预期，贸易结算产生的人民币入港量将保持相对匀速增长，根据跨境贸易结算测算，贸易结算产生的人民币存款将会从2011年12月的3710亿元增至2012年底的5160亿元。
出于投资目的而产生的人民币存款自2010年2月起平均月增6.25%。由于人民币升值速度在2012年可能出现下降，保守估计这部分存款增速将会腰斩。因此，预计以投资为目的的人民币存款将会从2011年12月的2660亿元增至2012年底的3850亿元。
两项加总，香港离岸人民币存款有望在今年底达到9010亿元，与2011年底相比增加约40%。
汇率波动加剧
过去，离岸市场人民币供给较少，离岸人民币即期汇率（CNH）高于境内人民币即期汇率(CNY)。但2011年9月后这一趋势发生了改变。
2011年四季度CNH大跌前，由于美元需求自7月开始上升，境内人民币可交割远期（DF）和离岸人民币不可交割远期汇率(NDF)出现下跌。9月23日以后，由于清算行跨境贸易结算额度耗尽，CNH出现暴跌。
与此同时，境内人民币汇率的波动性也明显提高，市场也在一定程度上“利用”境内外汇率形成和交易机制的差异，进行“监管套利”。
这表现在央行将境内人民币兑美元的中间价定在强侧，导致大量投机盘出现，由于境内即期汇率波动区间仅为±0.5%，境内人民币兑美元的即期汇率出现十次跌停。
政治因素也仍在起作用。举例来说，尽管欧洲债务危机升温、新兴市场货币普遍走弱，人民币仍然在12月下旬加速升值这在一定程度上是出于降低外部政治压力的需要，另一方面则可能是为习近平副主席2月份访美做铺垫。
由于贸易顺差和美国大选年带来的外部压力加剧，笔者认为，人民币将在2012年继续升值。
由于贸易增长在一季度较为缓慢，由此推断，其间人民币汇率将保持平稳，但波动率仍会受习近平副主席访美等事件在短期内上升。
欧债危机以及伊朗石油等外部事件也可能带来诸多不确定性，但2012年全年，境内人民币兑美元升值3%，低于2011年5%的水平。
人民币交易波动区间很有可能被扩大，这也将导致2012年汇率波动的加剧。此前，中国人民银行行长周小川也已经承认目前的交易区间过窄。
离岸人民币的市场波动率也将在今年出现上升。相对于境内市场，离岸人民币的波动主要受供求因素影响，这种情况在2011年四季度更加明显香港离岸人民币即期汇率的日间波动率常常超过0.5%。
随着境内市场的波动率上升，离岸市场的波动率也极有可能随之上升。因为2012年一季度的跨境贸易可能表现不佳，离岸市场的人民币流动性情况不会大幅改善。
离岸市场扩容
尽管离岸人民币市场的短暂消沉和香港人民币存款减少，令人怀疑人民币升值的可持续性，但中国内地和香港仍不遗余力推动人民币国际化进程。
2011年8月，李克强副总理在香港表示，将继续推进允许人民币离岸资金回流内地的相关政策，渠道包括人民币FDI 和RQFII，二者已从2011年底加速实行。
内地实行人民币国际化战略的第一步是将其打造成贸易结算货币，为此中国央行已经连续与众多他国央行签订了双边本币互换协议。笔者认为这一趋势将会延续，尤其在人民币被更广泛接受的亚太地区。
事实上，中国已开始与东盟十国就人民币作为贸易结算货币进行谈判。如果这一协议能够实现，中国将与东盟各国央行签订双边本币互换协议，这也将有利于扩大人民币的跨境贸易结算范围，新加坡成为新兴人民币离岸中心的可能性也在提高。
中国是东盟的最大贸易伙伴，贸易量占比为11.3%(2010年)；而东盟是中国的第四大贸易伙伴，贸易量占比为9.8%（2010年，不包括通过香港的转口贸易）。2011年上半年，东盟已经跃升为中国第三大贸易伙伴，贸易规模和地缘因素将会提升人民币在双边贸易中的地位，这也有利于在美国经济和货币政策不明朗时降低区域贸易面临的汇率风险。
考虑到香港金融市场的发达程度、地缘政治因素和内地以及香港间的贸易规模，香港的离岸人民币中心地位相当稳固。
目前来看，中国倾向于巩固香港的离岸人民币中心地位，并对海外人民币的动向保持密切关注。同时，中国不会允许有另一个离岸金融中心在不受控的情况下发展人民币离岸市场。因此，离岸人民币市场将呈现以香港为中心的辐射状发展。
离岸、在岸互通
建立人民币回流机制是中国政府的重要任务之一。尽管短期来看，人民币不太可能实现完全自由兑换，但中国资本账户的渐进式开放仍然可期“十二五”规划已经指出，资本账户将在条件成熟的状况下逐步实现自由化。这将有利于人民币回流机制的建立。
人民币资产回流渠道包括2011年开始发展的RQFII和人民币FDI。其中，RQFII方案于8月公布，总额达200亿元，其中80%必须投资于债券市场。2011年12月和2012年1月，多个内地金融机构获批运营RQFII。
短期来看，RQFII不会对市值分别达到21万亿元和16万亿元的中国境内债券市场和A股市场产生显著影响。然而，中国连续出现外汇占款减少，说明中国出现一定程度的资本外流，如果这一状况持续，中国将会提高RQFII额度。
长期来看，离岸人民币的使用价值上升，汇率和利率都可能趋近于境内水平。RQFII计划也将进一步促进香港的国际金融中心地位，吸引金融机构及人才进入。
在上海的国际金融中心建设“十二五”规划中，也明确提出力争到2015年基本确立上海的全球性人民币产品创新、交易、定价和清算中心地位。这将对香港产生“反作用”，也意味着未来两地市场之间的资本流转，将变得更加频繁和多维。
简单回顾人民币离岸市场过去一年的发展可以发现，汇率、利率以及政策的多重驱动，是人民币离岸市场发展的根本原因，但与境内市场的对接，却仍然是中国官方面临的政策症结点。如何在“放”与“收”、“监管”与“市场”之间找到平衡点，固然需要相当的智慧，也需要政策制定者与市场参与者之间的良好互动。
在某种程度上，离岸人民币市场的发展，对中国的资本账户开放和货币市场的发展有重要影响。由于中国已经逐渐允许金融市场自由化，并逐步打开资本账户，相信境内外利率和汇率会逐步趋近，这意味着无风险跨境套利的机会将大大减少。
总体来说，离岸市场的长期健康发展，不仅需要对现有的政策结构进行补充和优化，更需要境内金融机构的成熟，并以此为基石推进境内外人民币市场的双向流动。在这样的基础上，人民币的国际地位才有可能得到巩固，人民币国际化才能走出坚实的第一步。
作者刘利刚为澳新银行大中华区经济研究总监
爱德华•卢斯：美国经济春寒料峭
来源：英国《金融时报》 作者：爱德华•卢斯 2012-02-15 13:08
美国无疑正恢复总量增长，只是我们不知道速度有多快。但是，对许多美国人来说，本轮复苏将是寒冷而灰暗的。但愿这种状况不会贯穿他们的余生。
好时光正重返美国。道指徘徊在衰退前的点位。最近两个月里，美国失业人数每月都下降逾20万。有迹象显示，这个趋势将会持续下去。不管那只坏脾气的“旁苏托尼镇土拨鼠”说些什么（冬天是否还要等上6周才会结束），在大西洋的美国这一侧已经迎来了早春。欧洲仍然冰天雪地，但在华盛顿，水仙花已经早早开放。
事实上，人们的情绪变化得如此突然，以至于上周来自美联储(Fed)主席本•伯南克(Ben Bernanke)的严厉警告竟然几近无人理睬。“土拨鼠本”非但没有加入庆祝的行列，他在国会作证过程中，大部分时间都在敦促参议员们切勿因过早实施财政紧缩措施，给复苏来一场早霜。他也不认为有什么值得庆祝的。伯南克表示，美国8.3%的失业率“不能充分反映就业市场的疲软”。长期失业人数实际上是增加了。
一些评论员认为伯南克是在施展悲观主义战术，以挽回他因为在衰退前过于乐观而受损的声誉。然而，伯南克这些话抓住了美国经济现状的核心问题。没有人说美国不会复苏。关键问题在于，这将是一轮什么样的复苏。是像上世纪90年代那种“水涨，所有船都会升高”的复苏？还是与上个周期一样，在周期结束时，美国就业人数将回到开始时的水平，而收入中值却下降？
“土拨鼠本”的话之所以值得一听，有三点理由。第一，结构性因素对美国就业市场的影响与以往一样大。美国教育产出与其他富裕国家相比仍然低于平均水平，而在20世纪的大部分时间里，美国在这方面都轻松领先所有其他国家。美国的人力资本“优越性”——用拉里•卡茨(Larry Katz)和克劳迪娅•戈尔丁(Claudia Goldin)的话来说——短期内不会重现。美国目前的大学毕业生比例要低于其他大部分富裕经济体，而中学辍学比例却高于后者。
通过巴拉克•奥巴马(Barack Obama)的出口促进措施——这些措施正在奏效，只是进口增长得更快——以及美国企业的日益全球化，在美国的经济增长中，海外贡献的比重将越来越大。这意味着美国工人与世界其他地区工人之间的竞争将越来越激烈。去年美国经济增长1.7%。工资中值下降2.7%。预计这种分化现象将会持续下去。
第二，民众选奥巴马当总统，部分原因是希望他能够应对美国中产阶层的“永久性衰落”，但总统的精力却被耗在了应对一场覆盖所有经济领域的大规模衰退上面。奥巴马希望，他在2010年提出的医改法案能让政策转向社会保障的改善——前提是下月美国最高法院在就这项医改法案是否违宪而举行的听证会上，没有推翻该法案的核心原则。但我们没有可靠的理由指望这次结果会不一样。
正如前白宫经济顾问贾里德•伯恩斯坦(Jared Bernstein)所说，美国企业从海外赚取的利润所占比重持续扩大，可员工的收入增长却受到了损害。在最近3年里，标普500指数成分股公司的利润总额占美国GDP的比重从6%上升到9%，创三代人以来的最高水平。在这些利润额中，海外利润占到了三分之一左右，比2000年时的比重上升了一倍以上。
正如戴维•罗斯考夫(David Rothkopf)在他那本见解深刻、应时而出的新书《Power Inc》中所说的那样，过去一代人以来，钟摆已经从公共部门摆荡到了公司这一端。这改变了美国经济的特性。“在过去，经济增长和就业创造之间存在紧密联系，经济增长会带动就业创造，进而带动广泛的财富创造。”罗斯考夫表示，“如今这些联系似乎失效了。”
最近两年里，利润额大幅增长的同时，美国经济也开始增加足够的工作岗位，使失业率得以下降。但按照当前速度，到2020年美国失业率才有望恢复到2007年水平（考虑了人口增长因素）。对一小部分美国人来说，收入又恢复了强劲增长。但对大部分刚开始要找工作的人来说，目前的起薪远低于以往复苏阶段的水平。“两级制”公司正越来越普遍，在这些公司里，新员工的工资不到老员工的一半，享受的福利也相应较少，如卡特彼勒(Caterpillar)和克莱斯勒(Chrysler)。
第三是政治上的因素。简而言之，美国政治与美国经济之间存在一个负面的反馈环，二者的两极分化现象可谓相辅相成。与改革的初期阶段不同，目前群众中并没有多少支持改善教育和技能的热情。事实上，基层民众中的民粹主义淡薄得惊人。绝大部分政治空白都是富人在填充。“超级政治行动委员会”(Super-Pac)迄今已花出的1.81亿美元中，半数以上来自不到200个人——所谓“超级政治行动委员会”是这样的机构：只要在法律上独立于它们所支持的候选人，它们的花费就可以不受限制。
在这样的环境下，政界有多大几率会给“土拨鼠本”所关心的长期失业者所需的救济和扶持，帮助他们在全球化的经济中生存下来？完全退出就业市场的1500万名美国人呢？他们能够获得再就业吗？美国无疑正恢复总量增长，只是我们不知道速度有多快。但是，对许多美国人来说，本轮复苏将是寒冷而灰暗的。但愿这种状况不会贯穿他们的余生。
塞缪尔•布里坦：如何对付储蓄过剩？
据说，中国迅速增长的国民收入中相当大一部分储蓄下来了，满足中国国内投资需求之后还有剩余。当然，“中国”只是许多高储蓄率国家的一个代表。
世界经济有点不对劲，至少在那些老牌发达国家是这样。美国经济目前似乎状况不错，但其产出仍远低于衰退前的趋势线。欧洲各国的情况远不如美国，说明相对于德国主导的自虐式正统财政政策，美国政府的刺激方案可能效果更好。
凯恩斯认为，古往今来，储蓄往往超前于投资。他甚至总结出一条“心理定律”，宣称：“消费通常与收入同向变化（只是变化幅度更小）”。结果是世界经济出现一个潜在的漏洞，出现本可以避免的高失业率。人们采取了各种权宜之计填补这个漏洞，比如修建金字塔，以及后来的许多大教堂。二战后的几十年里，消费增幅似乎赶上了收入，这与凯恩斯的理论不符。但在过去几年里，情况发生了根本的改变，凯恩斯“心理定律”所预言的情况似乎又出现了，潜在产出与实际产出之间出现了缺口。究竟发生了什么？一个老套的答案是，中国崛起。据说，中国迅速增长的国民收入中相当大一部分储蓄下来了，满足中国国内投资需求之后还有剩余。当然，“中国”只是许多高储蓄率国家的一个代表。
关键问题是，世界如何处理过剩的储蓄能力？有人可能马上会说，创造足够的投资机会来吸收这部分储蓄。但这个回答并不现实。
第二个方法曾被凯恩斯之前的古典经济学家奉为真理。这个方法就是：通过超低的利率，一方面刺激投资，另一方面抑制储蓄。关于这个方法的有效性，经济理论界一度有过很大的争议。争议双方都没有预见到的是，为了追逐收益率，人们（不仅是银行家）会反叛超低利率，这种反叛促成了各种质量可疑的贷款的发放，不可避免地导致了最终的信贷崩溃。
第三个方法是，央行采取更直接的举措对低利率形成补充。这种方法通常有古怪而冠冕堂皇的名字，比如量化宽松。德国官员们说得对，这种方法相当于对政府进行货币融资。但这总好过什么也不做。
第四个方法是，认识到私人部门支出过低正是推行财政刺激（增加公共支出或实行临时的减税）的机会。当然，这个方法有一天会令我们自食其果，但是按照凯恩斯的说法，等那一天到来的时候，“我们都已死了”。
第五个方法是自由主义及干涉主义者的答案，即针对储蓄过多的国家采取国际行动。一些评论员正试图重启1944年布雷顿森林协定中的“稀缺货币条款”，这一条款从未付诸实施。我们都希望，中国公民最终会坚持在中国新创造的财富中获得更大份额。但通过国际制裁来强迫他们这样做是不可想象的。
第六个古怪的方法是秘密实行保护主义。巴拉克•奥巴马(Barack Obama)对美国企业的“外包”行为发火，戴维•卡梅伦(David Cameron)对英国输掉印度的战斗机合同表示不快，都属于这种方法的表现。另外，在全球层面，这种权宜的做法已有了一个合适的称谓：“以邻为壑”——关于这一点不用我再多说了吧？
密切相关的第七个错误答案取决于人们所说的劳动合成谬误(lump of labour fallacies)。政府和雇主可能试图通过强制性减少工作时间、提前退休等手段，让更多人共享现有的工作。实际结果可能是降低购买力，且无助于缓解经济严重停滞的问题。
第8种方法是打击所谓的“不平等”。其理由不过是穷人和中产阶级的支出占收入的比例更高。在实践中，太过激烈的方法可能会既阻碍投资又遏制消费。
悲观的第9种答案是，经济衰退的状况会带来某种平衡。如果这些状况持续的时间足够长，那么生产潜力会受到抑制，投资和培训会受到阻碍，紧缩计划似乎会证明有效。
接下来会发生什么？当然是上述多数答案兼而有之，与我们在理性世界会看到的情况相比，违反常理的干预会更多，金融刺激会更少。
章玉贵：全球金融体系难有新玩家
美国自布雷顿森林体系建立以来精心打造的金融高边疆，其超强的防范能力和金融霸权本身的惯性也决非一场金融危机所能摧毁。早已把转嫁经济风险招术玩得纯熟的美国，是不会放弃利用中国的经济与金融漏洞来遏制中国经济金融崛起步伐的。
从英美先后主导国际金融体系的路径演变来看，基于经济实力提升而寻求对国际金融秩序的主导权只是动因之一。美国自布雷顿森林体系建立以来精心打造的金融高边疆，其超强的防范能力和金融霸权本身的惯性也决非一场金融危机所能摧毁。早已把转嫁经济风险招术玩得纯熟的美国，是不会放弃利用中国的经济与金融漏洞来遏制中国经济金融崛起步伐的。中国万不可松懈自己的敏感神经。
英国《经济学人》杂志日前刊文预言，在英国奠定了金本位制的基础、美国主导了布雷顿森林协议之后，下一个金融体系的规则有可能由全球最大债权国中国来制定，而中国建立的体系可能与过去30年我们所习惯的大不相同。中国迟早要成为全球金融体系的新庄家。
美国金融庄家地位稳固
从全球金融竞争与格局变迁的趋势来看，中国成为下一轮金融体系变革的积极主导者并非不可能，但这与中国经济规模有多大没有根本的必然联系。例如，上世纪80年代的日本经济，一度在实体经济领域把美国逼得喘不过气来。但在握有诸多机制化霸权手段的美国面前，日本的脆弱性表露无遗。日本很快陷入经济停滞、过去那种咄咄逼人的追赶美国之势戛然停止的状态。而日本之所以迟迟未能走出“失去的十年”，除了上了战略高手美国的当，于1985年草率签署了“广场协议”失去汇率主导权进而导致泡沫破灭，经济竞争力急剧下降之外，还由于基础研究领域并不扎实的日本在高科技领域鲜有原始创新，只能跟在美国后面亦步亦趋所致；当然，日本还犯了一个致命错误，那就是在经济处于高峰的时候未能保持清醒头脑，以为真的可以超越美国，君临天下了。殊不知，美国不仅有最具打击力的国家竞争战略，更不乏拖垮乃至摧毁现实与潜在竞争对手的经济工具。日本泡沫经济的破灭，既有自身经济发展走火入魔的内因，也离不开美国控制的金融资本对日本刻意打压的外部因素；而在呼风唤雨的高盛、摩根士丹利面前，日本同行多年一直喘不过气来。可见，日本既败在美国人手上，也毁在自己手中。
尽管由于力量使用过度使得美国在独掌世界金融秩序多年之后，不得不将一小部分权力让给他国，尽管随着欧元的崛起，中国、俄罗斯和印度等新兴经济体的实力窜升以及因之而生的话语诉求，国际金融格局似乎正在酝酿新一轮的洗牌。但在当前的国际金融生态下，其他国家要想撼动美国对国际金融话语权的垄断地位依然十分困难。不仅如此，由于短期内美元危机的爆发缺少时间和制度性底蕴，因此没有哪个国家敢于轻易抛弃美元。美国财政部、美联储和庞大的商业银行与投资银行体系结成了命运共同体，共同服务于美国的国家战略。美联储作为全球事实上的中央银行得以巩固。而全球贸易对美元的需求又使得各国依托于美国的金融系统和美元进行经济活动。
美国战略设计能力超前
二战以来，全球最懂得玩金融战略的国家只有一个，那就是美国。无论是昔日的超级大国苏联还是整体经济实力不输美国的欧洲以及曾经不可一世的日本，或者在与美国的战略博弈中败下阵来，或者上了战略高手美国的当，最终不得不在美国设计和主导的国际政经秩序框架下寻找自己的国家定位。而美国之所以屡试不爽，甚至在整体经济实力由于受到金融危机冲击而走下坡路的情况下依然能够维护国家核心利益，与其超前的战略设计能力以及由其主导的机制化经济与金融霸权密不可分。美国不仅拥有以布鲁金斯学会为代表的超一流智库，更不乏布热津斯基、基辛格、迈克尔·波特、塞缪尔·亨廷顿、弗朗西斯·福山以及丹尼尔·格雷厄姆等战略理论或实践高手，使得美国的对外政策的预见性和战略谋划能力往往高出别国一大截；而美国自布雷顿森林体系建立以来精心打造的金融高边疆，其超强的防范能力和金融霸权本身的惯性也决非一场金融危机所能摧毁。
金融洗牌取代金融改革
笔者总觉得，欧洲尽管是资本主义文明的发源地，但充满浪漫基因的欧陆国家在面对其实极为残酷的资本主义内部竞争时还是少了一根筋。当年，是美国掏钱挽救了欧洲资本主义，但欧洲付出的中长期代价其实一点也不低。美国不仅在政治和安全上控制了欧洲，更在经济上全面压制了德法意等经典资本主义强国。欧洲始于上世纪50年代的联合自强是在既有约束条件下的一种自我保护和发展。不过这个时候，美国主导的机制化霸权差不多完成了对欧洲的渗透。
偏偏欧元设计存在固有的缺陷，至少到目前为止，还没有经济学家就货币与财政政策分离情况下的经济对策提出最优解。而发端于美国的次贷危机，通过极为畅通的美欧金融传导机制很快在欧洲产生了“达尔文主义”式冲击，美国利用欧元体系的致命弱点，在高盛、标普等各种金融力量工具的助阵下，通过极为敏感的金融传导机制，成功地将欧元引向全球金融市场的风暴中心。于是，曾被寄予厚望的欧元，终于演变成为欧洲经济的“阿喀琉斯之踵”。
如今，美国在对欧债危机作壁上观的同时，又是通过施压人民币，又是加速推动新亚太贸易协定（TPP），其战略目的可谓司马昭之心路人皆知。因此，中国必须高度警惕的是：由美国挑起的美中货币博弈短期内是不会消停的。美国在把欧元弄得半死不活之后，针对人民币的大面积封杀或许正在酝酿。
中国金融国际化须稳健
从英美等金融强国发展路径的演变历史来看，基于经济实力成长谋求提高在全球金融分工中的地位进而主导国际金融秩序，只是现行工业化国家迈向金融强国的动因之一。一流的工业经济体系、成熟的国内金融市场、健全的金融法律制度、敏感的风险意识以及成熟的金融监管，才是支撑金融国际化的内生性条件。而在上述要素发育不成熟之前，中国金融国际化战略切不可急于求成。
中国利用西方发达国家金融力量衰弱的有利时机以显著提升国际话语权的时间光谱已成过去。如果一定要列出本轮金融与经济危机发生以来中国从既有国际秩序框架中获取的话语权菜单，我们会发现其实并不很多。例如，中国在国际货币基金组织（IMF）和世界银行中的发言权的些许扩大，只是美国在保持自身否决权的情况下，力压欧洲和日本让渡一部分权力的结果。所有中国金融业者都不容忽视的风险是，早已把转嫁经济风险招术玩得纯熟的美国，是不会放弃利用中国的经济与金融漏洞来遏制中国经济金融崛起步伐的。中国万不可松懈自己的敏感神经。
（作者系上海外国语大学国际金融贸易学院院长）
陈思进：华尔街如何操控大宗商品价格
绝大多数大宗商品是以美元结算，所以当美国经济面临衰退，美元贬值时，对冲基金的投机资本，甚至普通基金，通常会进入更有利可图的市场。他们会卖空美元，并做多大宗商品，大宗商品价格因此上涨。
日前笔者发表文章指出，华尔街大型投行可以操控油价。文章刊发后，有网友在我微博上留言，问道，既然油价可以操控，那么其他大宗商品呢？
其实和操控油价相同，其他大宗商品也是能被操控的。因为绝大多数大宗商品是以美元结算，所以当美国经济面临衰退，美元贬值时，对冲基金的投机资本，甚至普通基金，通常会进入更有利可图的市场。他们会卖空美元，并做多大宗商品，大宗商品价格因此上涨。
不过，近来越来越多投资者不再青睐大宗商品交易。根据彭博社统计，有13种主要大宗商品的合约数量在去年下降了19%，这是12年来的最大降幅，超过2008年金融危机时的下降幅度。这主要是出于欧债危机及对新兴市场国家经济减速的担忧。大宗商品长达10年的牛市，似乎要结束了。
现今新兴市场对大宗商品依然还有巨大需求，这对于华尔街来说至关重要。华尔街有一句常用语，叫：“不怕牛市，不怕熊市，就怕猪市。”所谓的猪市，即意味着市场犹如一潭死水，没有进进出出的量，那么钱要从哪里赚？所以，华尔街最喜欢市场上下起伏波动，最好是天天坐“过山车”。他们可以在尚未持仓之前，做多唱空（以便低进），做空唱多（以便高卖）；或者在建仓之后，做空唱空，做多唱多，以获取巨额利润。
以金属铝为例。去年8月，美国饮料巨头可口可乐宣布，计划将饮料售价上调3%-4%，以应对罐装用铝原材料的成本上涨。与此同时，可口可乐向伦敦金属交易所（LME）递交诉状，指控高盛等华尔街投行通过控制仓储出货量，来炒高铝金属的价格。
按照伦敦金属交易所目前的仓储交易规则，仓库每天必须提供（出货）至少1500吨金属。虽然目前至少有20万吨的铝金属，被囤积在高盛位于底特律的货仓里等待出货，可是高盛却像挤牙膏一样，每天按照最低要求，只出货1500吨铝。这意味着，当交易员要求今天交付铝金属，买家将要等待超过6个月才可以收到货。这使得高盛通过仓单操作，人为地扭曲供求关系，来影响现货价格，达到控制现货市场目的。
早在2009年6月，铝价创下新高，达到1600美元/吨。当时市场普遍认为铝价受制于全球产能过剩，不会再高。两年后，在铝产能依然大幅过剩的情况下，高盛却将铝价预期上调至每吨2700美元。截至2011年6月28日收盘，伦敦金属交易所的铝价果然报收于2510美元一吨，接近每吨2700美元。说穿了，高盛的这种玩法，与旧中国奸商囤货把戏如出一辙。
从全球经济的大环境来分析，当前欧美用量化宽松预期托住股市。比如美联储既不表示何时推出QE3计划，也不承诺决不推出QE3，不久前却宣布超低利率将持续到2014年，以此来保证银行流动性。伯南克最近两次呼吁美国要“长期减赤”，希腊还曾承诺将削减最低工资20%并减少养老金支出。一旦希腊做出了榜样，其他欧债国家将必须效仿，这也证明欧美国家节流在即，也就是通缩在即。
新兴市场发展速度也明显下降，对大宗商品的需求自然降低。从长线来看，大宗商品价格将走低，机构可以在今年适当时机，选择做空或做多大宗商品期货。不过，炒作期货风险太大，普通散户进场一定要三思。
张宁：黑天鹅湖边的转型与复苏
2012年，中国经济将在年初温和触底，然后进入缓慢复苏过程。影响中国经济走势的最大不确定性因素，内部来自地产调控，外部来自欧美日经济的黑天鹅事件，但中国经济短周期复苏与长周期结构调整的大方向不会改变。
2012年，中国经济将在年初温和触底，然后进入缓慢复苏过程。影响中国经济走势的最大不确定性因素，内部来自地产调控，外部来自欧美日经济的黑天鹅事件，但中国经济短周期复苏与长周期结构调整的大方向不会改变。
世界经济在2012年将更深地陷入后危机时代的结构调整，一不小心就会碰上各种黑天鹅。中国经济则正处在一个小的供需调整周期，以及向内需、消费转型的大周期调整阶段。整体看，2012年中国经济将在年初温和触底，然后进入缓慢复苏过程。货币政策将会逐步由过度从紧向正常化转变，同时，人民币在外部因素的扰动下，大方向上仍继续缓慢升值。影响经济的国内因素中，地产调控应该会在2012年进入调头区域，如果政策出现失误，可能会对短期经济增长与长期结构调整带来负面冲击，这是来自内部的最大不确定性因素。与此同时，中国的经济与政策走势随时可能会被欧美日等国的黑天鹅事件所改变，但短周期复苏与长周期结构调整的大方向不会变化。
欧美日经济的外部冲击
从国际局势看，2012年的飓风眼无疑是无休无止的欧债危机。欧洲的政客们已经拖到了决战时刻，而发展到这个地步，恐怕更多的已经是政治层面的问题。欧洲的历史充满了矛盾和战争，而这正是欧洲人要建立欧盟与欧元的初衷，然而“半吊子”的结构导致目前的局面是当初就可以预料到的。2012年对于欧洲应该是到了不能再拖的时候，作为局外人，我们所能做的最佳预测就是“欧洲人最后的选择应该是理性的”。情况如果正相反，欧元解体，则很多假设会推倒重来，我们将会遇到比2008年美国次债危机还要严峻的局面。如果通过谈判，无论通过何种方案欧元被保留下来，欧洲经济也仍会陷入严重衰退，可能只是衰退程度的区别，大方向是没有悬念的。
此外，目前欧洲的命悬一线，短期内掩盖了另外两个经济体美国与日本的深层结构问题。如果欧洲危机在2012年稍微平息，不排除美日的巨额赤字问题会成为新的焦点。虽然美国吸取了上世纪30年代的教训，面对危机所采取的一系列措施大幅减小了经济的痛苦指数，没有像80年前一样进入大萧条，但其财政失衡问题始终悬而未决。其经济的复苏非常脆弱，随时可能面对国债市场所积累的深层次问题。而包括中国在内的新兴市场国家则随时可能面对来自欧美经济衰退的外部冲击。
内部的最大不确定性来自地产调控
面对国际经济与金融局势的高度不确定性，中国经济的走势自然可能遭遇黑天鹅事件，因而政策面将会保持灵活的应对。撇开国际因素，国内经济大体将会在2012年初经历回调，之后开始缓步回升。在2011年从紧的货币政策和严厉的地产调控政策持续发酵后，2011年三季度经济开始进入明显的减速期，但从此次调控前后的经济基本面判断，应该不会出现经济硬着陆的情况，除非外部环境再次出现2008年的危机状况。
货币政策将会回归正常的、真正意义上的稳健状态，其回归速度和力度将根据国内外经济的演进状态进行调节。而所谓的积极财政政策也不会像从前一样集中于固定资产投资，而是更加向促进消费与社会保障体系倾斜。这种倾斜将导致财政政策对经济的提速作用不会在短期内明显显现，而是发挥更有利于经济稳定增长的长效作用。
从国内经济短周期看，2012年将会是一个波澜不惊的经济复苏年，不会有如2008、2009年那样波澜壮阔的大起大落。相对于决策层对货币与财政政策调控的娴熟运用，另一调控主线地产调控可能是2012年中国经济最大的黑天鹅事件源。人为政策调控房地产是市场经济条件下高难度的政策动作，鲜有平稳着陆的结局。然而中国政府“行政加市场”的政策组合拳在经历了一年半的僵持后，调控成功已经近在咫尺。不过，恰到好处的下降幅度恐怕不那么容易实现，难免达不到政策目标要求的既要做到房价真的下来、又要做到不出现金融或经济风险的程度。到2012年中左右，诸如限购等行政政策可能会做出适度调整。届时，到底是放宽限购范围，还是推进房产税，政策变数将会对经济走势产生较大的影响。出口方面，由于欧债危机的拖累，国际贸易不振应在预料之中，然而其对经济的负面影响有多大还不能确定。
2011年底出现的外汇短期外流现象引起了社会高度关注。这种现象在欧洲出现银行与债券挤兑的大背景下并不奇怪。短期内美元尤其是美债成为唯一避风港的前提下，人民币被当作风险资产遭遇出逃恐怕只是短期现象。人民币长期升值的趋势并没有结束，只是速度将会较2005年以来减慢。不论中国决策层愿意与否，人民币在未来几年将不可避免地成为国际最主要的储备货币之一，从最初作为贸易结算的货币媒介，逐步成为各国央行的储备货币。面对诸如外汇、地产、出口等诸多的短期扰动因素，货币政策将成为缓冲其影响的对冲工具。
短周期复苏与长周期转型
短周期复苏背后的大背景，是中国经济进入了艰难的转型期：出口与投资的拉动作用将逐渐减弱、收入分配将会更加平均、对环境与社会的掠夺式增长将会被更高质量的增长所取代。这些调整将是一个长期缓慢的过程。多数的转型都会推高成本，从而可能让通胀在未来几年内上一个台阶。然而必须看到，价格提高的背后，是环境成本、消费者健康成本、社会和谐成本的降低。毕竟过去经济高速增长的很多隐性成本并没有记入表面的GDP虚高之中。
过去很多年，所谓转型经常会被各种各样的扰动因素所干扰，如2008年眼看接近胜利的地产调控因次债危机冲击未果。在战胜通胀后，2012年将会出现非常平稳的宏观经济环境，为继续推出转型政策提供良好时机。这次的转型将不会像前几次那样无功而返，因为现在的国内外环境已经令中国经济走到了不得不转的地步。转型不成功则经济增长就会进入一个死胡同，而转型成功将会为中国经济踏上下一个阶段的可持续增长提供坚实的基础。未来2-3年，经济转型将会持续成为经济周期的伴奏曲。
许善达：政府收入总量与结构目标
中国税收收入增速连续多年超过GDP增长，引发了社会各界对政府收入规模的广泛争议。笔者认为，今后一段时期，在建立新预算制度的同时，立法确定各项预算的规模，是社会主义市场经济体制改革的重点之一。
中国税收收入增速连续多年超过GDP增长，引发了社会各界对政府收入规模的广泛争议。笔者认为，今后一段时期，在建立新预算制度的同时，立法确定各项预算的规模，是社会主义市场经济体制改革的重点之一。
政府收入规模应与政府新预算体制格局统筹考虑。
通过立法将一般预算规模控制在占GDP比重的20%~22%。目前一般预算规模占到GDP的25%左右，但其中含部分社会保障收支和国有资本经营性收支。将这两部分剥离以后的新一般预算规模，应该不高于发达国家（美国21%，日本19%）。
我国社会保障基金预算规模目前过小，可以把总规模确定在占GDP的13%~15%。一般预算不再拨款；社会保障缴款扩大覆盖面（包括政府公务员在内的全体居民和企业、政府等），降低费率；除社会保障缴款外，不足GDP15%的部分由国有资本收益补足。
国有资本预算规模以社会保障基金的需要为依据来确定。随着社会保障缴款的数量和变化趋势，决定扩大或缩小国有资本预算规模。
按照上述安排，政府收入总规模为占GDP的33%~37%，即35%左右。而结构有重大变化，社会保障基金成为占政府收入40%的主要部分，同时国有经营性资本预算规模得到控制。
实现上述政府收入总量和结构目标的第一个重要措施是“费改税”。从国际比较看，税收收入占中国政府收入的比重太低，非税收入规模相对较大。2009年我国不含社会保障缴款的非税收入达34342亿元，接近税收收入的58%，占GDP比重为10.1%，比2008年全球23个工业化国家和24个发展中国家高出4~5个百分点。这部分收入应区分性质后，分别划入一般预算、社会保障预算和国有经营性资本预算。特别是征税依据与某税种（或税目）相同的基金等非税收入，一律用提高税率或税收附加的方式实行“费改税”并由税务机关征收以降低征收成本，为降低“费改税”率、减轻纳税人负担提供空间。
实现上述政府收入总量和结构目标的第二个重要措施是继续实行结构性减税。减税总规模要达到3000亿~5000亿元。减税内容主要是：
第一，降低普通居民消费需求弹性很低的商品的增值税率，比如：普通食品、普通服装、婴儿用品、书籍等消费品（即：使低收入群体恩格尔系数较高的商品）。这项措施可以使低收入群体受益，有利于缩小居民收入差距（基尼系数）。
第二，营业税改增值税要降低原营业税负担水平的1/3~1/2。
第三，提高个体户月销售收入增值税和营业税起征点至4万元（年收入为50万元）；将一般纳税人标准定位为年收入50万元同时取消增值税小规模纳税人这一征税对象种类。
第四，对已经成为普通消费品的消费税税目降低消费税率或取消该税目；同时增加高档消费品或服务的消费税率。
第五，承认法人所得税与个人股息红利所得税属于重复征税的税收原则。保持法人所得税率为25%不变，把个人股息红利所得税率降低到10%，这样最终所得税率为32.5%。即：25%+（75%×10%）。
第六，将个人劳动所得（工资薪金、劳务报酬等）扣除额提高到5000元，同时将税率级次减少到3档，并把最高边际税率降低到33%，与个人资本性所得税率32.5%持平。
第七，取消现行研究开发费用税前150%列支的单独核算的制度，以从操作上将鼓励措施落实到位。
第八，把实行所得税减半征收的利润标准从现行6万元提高到20万~30万元。
实行结构性减税的财政资源来源：目前税收和纳入一般预算的财政收入可以与GDP同步增长，同时三大因素可以提供超额增长的来源。
其一，中国经济增长必然伴随城镇化率提高，在税制结构中，低税负水平的产业（农业等）增长速度慢，而高税负水平的二三产业增长速度快，因此中国税收收入增长速度必然超过GDP增长速度。
其二，税收征管水平仍然处于较快速度提高的阶段。除一般纳税人的增值税征收率达到85%以上外，其他税种的征收率仍然低于、某些税种或税目的征收率远低于此水平。美国国税局报告征收率为83%~85%，欧盟报告增值税征收率为85%左右。中国税收征收率仍然有较大提高空间。这是中国税收收入增长速度必然超过GDP增长速度的第二个原因。
其三，中国平均进口1美元所征收的税款大大高于平均出口1美元所退税款，2011年在外贸顺差的情况下进出口净税收为3000亿元左右。换句话说，税收与GDP中的投资、消费是正相关，而与净出口是负相关。可以预期，在国家鼓励进口方针的指导下，进出口净顺差会进一步缩小，甚至会在某个时期出现逆差。在这种形势下，净出口对GDP贡献为负，但进出口净税收大幅度增加。这是中国税收收入增长速度必然超过GDP增长速度的第三个原因。
作者系全国政协委员、国家税务总局原副局长
白又戈：贸易顺差与人民币国际化
当前关于人民币国际化诸多争论中，人民币贸易结算导致贸易顺差中美元净流入扩大，加剧中国经济失衡的状况，是一个不容回避的问题。笔者试图梳理有关的经济学理论以及英美等国货币国际化历史线索，以期对于厘清贸易顺差与人民币国际化的关系有所启发。
当前关于人民币国际化诸多争论中，人民币贸易结算导致贸易顺差中美元净流入扩大，加剧中国经济失衡的状况，是一个不容回避的问题。笔者试图梳理有关的经济学理论以及英美等国货币国际化历史线索，以期对于厘清贸易顺差与人民币国际化的关系有所启发。
贸易顺差=对外投资
这里请允许笔者从一个经济学基本原理谈起。任何一本宏观经济学教科书不难读到，从国内生产总值（GDP）会计核算模型可以推导出，一国的贸易顺差与该国的对外投资是始终恒等的，或者说贸易顺差与对外投资好比是一枚硬币的正反两面。遗憾的是，这一经济学原理并不像数学公式1+1=2那样直观易懂。
举例而言，如果一位温州商人将生产的打火机出口到美国赚取了1万美元收入，从GDP核算角度来看，无论该温州商人如何处理到手的1万美元，温州商人的打火机净出口收入最终将在资本净流出项目上反映出来。
先假设温州商人将1万美元的净出口收入拿到手后便塞到床垫底下，而没有用于其他任何的消费或投资。温州商人的这一行为与美国居民增加1万美元储蓄是同等的概念。经济学教科书告诉我们，储蓄=投资。于是，从宏观经济角度来看，温州商人将1万美元塞入床底，客观上为美国经济创造了1万美元的投资机会。反过来看，温州商人的这一行为，使得中国GDP中出现了1万美元储蓄缺口，无法在国内经济中找到相对应的投资。这个储蓄缺口被GDP核算统计划分为资本净流出。
当然，相信大多数人不会以这种方式持有外国资产。假定这位温州商人将赚取的1万美元用于购买美国苹果公司股票或美国政府国债，这一行为的经济学意义直观反映为中国的对外投资（或资本净流出）。如果温州商人将到手的1万美元转而用于消费，例如购买苹果公司电脑，在这种情况之下，温州商人原来的净出口被他购买苹果电脑的进口行为抵销而变为零。人们还可以假设出现另外一种情况，温州商人将1万美元存入银行或兑换成为人民币，追踪1万美元的最终使用去向，结果仍然一样，净出口始终与资本净流出相等。由此，我们可以清楚地得出结论，一国的贸易顺差与该国的对外投资两者是相辅相成的。
贸易顺差与英镑国际化
从历史上看，英国是全球范围内第一个将本国货币完全国际化的国家。十九世纪的大英帝国处于工业革命之后政治、经济和军事的全盛时期，不仅拥有遍布全球的殖民地，而且对外贸易规模亦为当时世界之最。有经济学家称，英国是那一时期名副其实的世界工厂。除了对鸦片战争之前的中国有贸易入超之外，英国对世界主要国家的贸易大都保持顺差地位。由于当时世界各国普遍采用金本位制，货币数量不足成为英国扩大对外贸易必须克服的一大障碍。此外，黄金等贵金属因运输、存贮和保管均不便利，也严重限制了英国对海外殖民地及其他国家的投资扩张。因此，将英镑国际化，使之成为英国对外贸易和海外投资中的结算工具和交易媒介，变得十分必要。
根据《伦巴第街》一书中的描述，座落于伦敦泰晤士河北岸伦巴第街的英格兰银行，以其超凡卓越的见识和能力，将伦巴第街大大小小的零散银行组织起来，变成为一个功能强大的金融体系。英镑顺利实现并维持与黄金的自由兑换，完成英镑在金本位制下的国际化，使得英镑成为仅次黄金的全球硬通货。英镑国际化不但极大地便利了英国的对外贸易，更重要的是，英国的海外直接投资借助英镑的国际货币地位，取得了当时欧洲其他强国无法与之抗衡的优势。
从中国近代史也可以看到，英国最初通过鸦片战争打开中国的贸易大门，其后英国在华直接投资迅猛增长，短短数十年间达到惊人的规模。包括英国在内的帝国主义在华权益，像恶梦一样纠缠于整个中国近代史全过程。事实上，自从十九世纪后期以来，英镑一直被那个时代的中国普罗大众视为与黄金价值几近等同的硬通货，在英国对华直接投资中发挥着举足轻重的作用。
美元国际化功能及其转变
二战之后，全球金本位制无疾而终，新一代的国际货币体系布雷顿森林体系宣告建立。美国取代昔日大英帝国世界霸主的地位。美国大体沿用当年英格兰银行的传统思维，即将美元与黄金挂钩，其他国家货币则与美元挂钩，通过采取类似美联储中央银行的复杂运作机制，调节货币供给。美元在国际货币体系的主导地位借此确立。
二战之后直至上世纪60年代末期相当长的时期里，美国保持着巨额的贸易顺差。美国充分利用美元作为国际货币的优势地位，进行大规模的海外投资扩张。例如，战后美国实施一系列的政府援助项目，包括欧洲马歇尔计划、日本道奇计划以及向台湾政府提供援助。在政府援助项目的背后，美国跨国企业对受援国的直接投资亦大行其道。在美国把巨额贸易顺差成功地转化成为海外直接投资的过程中，美元国际化可以说是发挥了无可替代的作用。
上世纪60年代末期开始，美国逐渐从贸易顺差国转变成为贸易逆差国，而且由于越南战争拖累等诸多因素的影响，美国政府出现大量的财政赤字，1971年布雷顿森林体系瓦解。虽然美元在国际货币体系中的主导地位并未受到严重动摇，然而，时过境迁，已完成国际化的美元其作用和功能也因此发生了根本性的转变，成为解决美国政府财政赤字的重要工具。
以中国目前发展阶段来看，中国仍处于持续贸易顺差的状况，并由此引发与其他国家之间的种种矛盾与摩擦。寄希望于人民币国际化的初步尝试就可以在解决贸易失衡或化解汇率争端中发挥作用，似乎太过急功近利。人民币国际化的近期目标，是通过建立香港人民币离岸市场，为人民币境外区域化流通创造条件。从长远来看，人民币国际化的战略目标定位，应有利于建立中国资本净流出渠道以及化解中国海外直接投资的货币风险。
作者系申银万国（香港）有限公司副总经理