张庭宾：宏观调控关键在有效打击热钱

2010年10月25日

来源：第一财经日报

　　10月20日央行突然加息，出乎绝大多数市场观察人士之意料。

　　但这并未出乎笔者的意料，9月11日，本人曾撰文《中国经济的最后大泡沫正在酝酿》，指出：“逼迫人民币升值，操纵全球粮价上涨，推高中国的通货膨胀，倒逼中国加息。按目前态势，中国通胀将继续攀升，人民币加息难以避免。”

　　按照经济学教科书，一国本币升值、加息，将对国内流动性产生紧缩作用，但是这里有一个前提，那就是该国能够有效地遏制投机热钱的涌入。否则在人民币升值、加息的同时，美元贬值、零利率，甚至第二轮采用量化宽松，则会推动大量热钱投机中国。热钱涌入，又会推高中国股市、楼市等资产价格，推高农产品价格，推高通货膨胀率。然后负利率状况进一步恶化，又不得不加息以保护储户利益，又会推动更多的热钱来投机。
　　这一过程在2005年7月到2008年7月的人民币升值周期中得到充分证明。这一次人民币从6月19日恢复弹性汇率以来，对美元升值近3%，随着人民币加息，其无风险套利收益进一步增加。昔日已被证明的逻辑将再次得到验证。

　　果不其然，今年9月，新增外汇储备1005亿美元，为1997年1月以来的月度新高。刚好9月中国第二轮房地产调控开始，热钱进入楼市的空间被压缩，因而热钱主力进入了A股炒作，上证指数在最近10个交易日中一度大涨17.8%。

　　而今，央行突然加息，将进一步增强热钱收益增长的预期，而加息会提高房贷压力，压制楼市的上涨空间，会将更多的流动性“挤”到股市之中。股市的上涨会给全球投资者中国繁荣的假象，全球热钱又会以“中国繁荣”为借口来炒作大宗商品，大大增加中国制造的成本，特别是快速推高国际农产品的价格，循环推高中国的通货膨胀。

　　因此，加息、升值短期利好股市，但对实体经济甚为不利，由于中国商品出口是买方市场，下游会逼上游中国制造消化大部分的升值成本；加息也同时增加了实体经济的资金成本，这将使中国制造的利润进一步被削薄，使中国经济越来越虚弱；当中国虚拟金融的泡沫与实体经济的虚弱悖反到极致时，热钱很可能获利出逃，股市、楼市和中国经济都会被打回原形。

　　诚然，在负利率的情况下，加息是无可厚非的。然而加息在客观上会形成“两难”——不加息，负利率状况持续对不起储户；而加了息，热钱涌入，则会提高通胀预期，使得实体经济受损。

　　那么，中国宏观调控面对如此“两难”，到底该怎么破解呢？笔者以为，关键要害是如何有效打击热钱投机。然而，按照目前常规的外汇管理办法，以外管部门有限的人手，是无法有效监管热钱的。最直接有效的方法是，鼓励各方人士（包括热钱内部人）举报热钱情况，一旦得到查证，要将其总金额的10%~30%罚没或部分奖励给举报人。

　　此将一举击中热钱的七寸。热钱的最大弱点是，它们在中国是非法的，它的收益是利润，一旦被查处罚没，损失的是本金。罚没和奖励举报将会有力地震慑热钱，令其知难而退。这样才能使中国宏观调控更加有效。