《第一财经日报》评论《观澜集》

专栏作者：向松祚 中国农业银行首席经济学家

全球金融大变局

全球金融体系正在经历史无前例的大变局，它的幕后推手就是量化宽松货币政策。我们既没有深刻认识到货币泛滥对全球金融体系之深远影响，当然更没有找到妥善应对之策。它是人类面临的最大麻烦之一，没有哪个国家能够躲开这个麻烦。

2011年8月，当美国国会和白宫为提高国家债务上限纠缠不休之时，一家澳大利亚报纸刊登一幅漫画，讽刺美国债台高筑和美联储印刷钞票为债务融资：一位白宫助理兴高采烈告诉总统奥巴马：“我们终于达成协议了，新的债务上限高达14.3万亿美元。”。奥巴马问：“折换成硬通货是多少？”答：“约等于12根上好的澳大利亚香蕉！”

保守估计，美国政府目前总债务高达32万亿美元，如果算上间接和隐形债务，总额可能超过80万亿美元。国际货币基金组织预计，2015年，美国国债与GDP之比将超过100%。以滥发钞票和通货膨胀来实质性削减债务负担，是难以抗拒的诱惑和易如反掌的捷径。

2008年，美国著名《时代》周刊将格林斯潘选为年度封面人物，赞扬他是“拯救世界的三位英雄之首”。11年之后的2009年，该杂志却将格老列为2008-09年全球金融海啸和金融体系崩溃三位元凶之首。与此同时，格老的继任者伯南克却荣登年度封面人物。人们不禁要问：伯南克的货币政策与格林斯潘有什么本质上不同吗？答案是没有。若干年后，伯南克或许要遭遇格老同样的命运，以毁灭世界经济和金融元凶之身份被钉上历史耻辱柱。

格林斯潘执掌美联储近20年时间里，多次长时间实施低利率货币政策。2000年IT泡沫破灭和“911”恐怖袭击之后，格老将美联储基准利率维持历史低位长达16个月，次贷泡沫应运而生。如果严格依照美国长期经济增长趋势来制定货币政策，美联储基准利率之适当水平应该是4—5%，然而，21世纪长达10年时间里，美联储基准利率超过4%的时间总共只有16个月（即2006年6月29日至2007年9月18日），其余时间里，美联储一直坚持低利率政策。很长时间里，美国真实利率（名义利率减去预期通胀率）为负数。人类金融和货币历史的经验反复告诉我们：负利率必然导致资产价格泡沫和泡沫破灭之后的金融危机。

伯南克无疑是美联储历史上最“勇敢”的人物，他颠覆了中央银行货币政策长期信守不渝的一切规则、惯例、哲学和禁忌。著名货币理论家和美联储史学家艾伦．梅泽说（Allan H. Meltzer）：“2008年，美联储彻底改变其货币政策。它抛弃了以往所有先例，破天荒接受不具有流动性的长期债务资产为抵押品，以便向银行体系无限度提供贷款。仅仅数周时间，美联储资产负债表上超过一半的资产就变成长期债务资产。这是所有发达国家中央银行历史上前所未有的巨大变革。”

美联储对全球所有国家的货币政策具有决定性影响力，绝大多数国家或主动或被迫追随美联储货币政策。全球近70个国家的货币与美元挂钩，货币政策自然与美联储同步。日本央行和英格兰央行自不必说，它们是量化宽松政策的始作俑者和急先锋。就连矢志捍卫德意志联邦银行（德国中央银行Bundesbank）货币政策哲学的欧洲中央银行(ECB)，最终也难以抗拒量化宽松的诱惑。仅仅两轮“长期再融资操作”，数月内就向金融市场释放货币超过1万亿欧元。全球主要储备货币国家肆意放水，相当部分流到新兴市场国家，迫使新兴市场国家中央银行大量买入美元和欧元储备货币，被迫释放大量本国货币。从核心国家到边缘国家，从储备货币到非储备货币，从中央银行到商业银行和金融机构，全球性量化宽松的滚滚洪流，以迅雷不及掩耳之势泛滥到世界每一个角落。

以美联储为首的全球性量化宽松货币政策，就像那个打开的“潘多拉盒子”，滚滚不息的货币洪流就像肆意到处兴风作浪的魔鬼，不断卷起货币信用、资产价格和金融危机的惊涛骇浪。伯南克自己也承认这一点。他在新世纪之初（2002年）写到：“过去20年里，全球金融不稳定性显著增加，其中的重要环节就是资产价格的剧烈波动。”他没有深刻认识到，正是全球货币体系和货币供应量失去约束，才是导致全球资产价格的剧烈波动的根本原因。

我们可以简要勾画出当今全球金融体系的基本逻辑：全球货币扩张→全球信用扩张→全球资产价格泡沫→泡沫破灭和崩盘→货币危机、债务危机、银行危机和金融危机→经济危机或衰退萧条→扩张货币（低利率和量化宽松）救市和刺激经济复苏→扩张的货币和信用流入虚拟经济→新一轮资产价格泡沫迅速产生→新一轮资产价格泡沫破灭导致危机→开启新一轮救市和经济刺激措施→新一轮货币信用扩张应运而生。。。。。。如此循环往复，以至无穷。

全球金融逻辑导致全球金融大变局，全球金融不稳定性急剧恶化。它主要表现为三个方面。

其一、虚拟经济日益背离实体经济。根据不完全统计，1980年，全球虚拟经济与全球GDP之比刚刚越过100%，1995年达到215%，2005年达到316%，2010年达到338%。美国、欧元区和英国的虚拟经济规模分别达到GDP的420%、380%和350%。“投机赌博新经济”和“赌场资本主义”成为人类经济体系之显著特征，成为金融危机频繁爆发之内在根源。

虚拟经济和实体经济严重背离，已经成为全球宏观经济政策的最大难题，财政政策和货币政策已经无力刺激实体经济复苏，因为量化宽松和财政赤字所释放的货币和信贷，绝大部分进入到虚拟经济自我循环体系之中，无法流到实体经济体系。伯南克实施了两轮大规模量化宽松货币政策，美国实体经济之复苏依然缓慢和脆弱，失业率长期高位盘桓。与此相反，道琼斯股票指数、纳斯达克指数、金融市场交易量早已跨越危机之前的最高水平，可谓高歌猛进，势不可挡。欧洲、英国、日本和许多新兴市场国家的情形大同小异。全球性量化宽松货币政策加剧了虚拟经济和实体经济之背离，加剧了全球金融不稳定性。

其二、全球虚拟经济或金融投机经济日益成为一个自我循环、自我膨胀的体系。与实体经济几乎毫无关系的金融交易（尤其是衍生金融交易）已经成为银行和许多金融机构收入和利润的重要甚至主要来源。譬如，2009--2011年三年间，美国四家最大银行（花旗银行、美国银行、摩根大通和富国银行）之税前利润总额，金融交易之贡献比例高达149.44%，75.95%和59.50%。全球金融衍生品名义价值高达数百万亿美元，外汇市场日交易量超过4万亿美元，全年超过800万亿美元，与此对照，全球每年真实贸易额只有20万亿美元左右，全球实体经济GDP每年只有60万亿美元。

其三、大宗商品成为地地道道的金融投机产品，大宗商品价格已经严重脱离真实经济体系的供给和需求，投机炒作成为大宗商品价格的主要决定力量。金融投机推动大宗商品价格持续暴涨，输入性通胀成为新兴市场国家长期面临的最大威胁。